投资人：母基金遍地开花，但“抄合肥作业”不能东施效颦

政府引导基金已经成为中国股权市场最主要的LP势力，而到下沉市场寻找机会，也成了当下投资圈GP、LP们新的趋势。

截止2021年6月，包括徐州、苏州、常州、杭州、溧阳、武汉、东莞、淄博等地区纷纷设立母基金，可谓你方唱罢我方登场，热闹非凡。

“在合肥政府的成功模式带动下，如今各地几乎都已意识到政府引导基金的重要性，也越来越重视母基金的作用。近来，各地母基金遍地开花便是佐证，而且进一步向县级市下沉。这是市场发展的大势所趋。但与此同时，很多地方政府基金还处在‘野蛮生长’，学合肥可谓‘东施效颦’。很多基金管理人后续还面临着诸多现实难题。”北京某一线人民币产业基金合伙人齐风（化名）告诉融中财经（ID：thecapital），“从基金设立的那一刻起，真正的难题才刚刚开始。”

01县级下沉，地级市、省会城市正在成为主力

与之前“摸着石头过河”的发展模式不同，近些年得益于顶层设计引导以及相关部门、地方政府的积极推动，以政府投资基金为主力代表的投融资模式正在重塑我国资本市场。

进入到2021年，各地区争先设立母基金的消息频频传出，尤以地级市、区县迅速崛起为代表的下沉市场趋势凸显。据不完全统计，截止2021年6月，江苏省的徐州、苏州、常州、溧阳，浙江省杭州、湖北省武汉、广州东莞、山东淄博等地区纷纷设立母基金，可谓你方唱罢我方登场，热闹非凡。其中，规模最大的为杭州市创新引领母基金1000亿元。

另有消息称，浙江省桐庐经济开发区将设立10亿母基金助力县域经济发展，将采用子基金+直投的形式，围绕智能制造、新材料新能源、生命健康等新兴产业的成长型公司进行投资；浙江省温州市近期会设立200亿元母基金；安徽省芜湖市计划用每年可用财力的30%来设立母基金。

此前，深圳、合肥等这些GDP成绩亮眼的城市，都在母基金方面不遗余力地布局。作为发展产业的有效手段，母基金已得到越来越多地方政府认可。同时，越来越多的GP也开始将目光转向地方政府。

以苏州为例，越来越多创投机构聚集苏州。作为长三角区域唯一坐落在自贸区内的基金小镇——东沙湖基金小镇，截至2020年12月，累计入驻股权投资管理团队204家，设立基金375只，集聚资金规模超2289亿元，130家企业成功上市或过会，其中30家企业登陆科创板。依托元禾控股联合国开金融公司发起设立的总规模为600亿元的国创母基金，投资了金沙江、北极光、启明等第一批优秀子基金。

深圳某知名创投机构募资负责人调侃，“现在大家募资都往长三角跑。很多平时在深圳约不上的同行朋友，结果去年都在苏州、杭州出差聚上了。”

02抄合肥作业得找到精髓：产业方向

不过，尽管政府投资基金目前在国内已广为推广，但实际运作仍处在学习与探索。

“实话说，政府投资基金里大部分从业人员，搞政治厉害，但是搞资本未必有市场化机构人员专业。”齐风向记者解释，“很多地方政府争先设立母基金，但后期具体管理中，依然存在很多问题。比如，当地产业机构不清晰，基金设立起来，无法与当地项目有机联动；政府‘撒胡椒面式’投资和招商落地，什么都想投的结果就是什么都抓不住。”

相对欧美母基金的多元化背景，可按照大类资产配置的多维度运作模式，中国母基金呈现出相当鲜明的本土色彩——政府引导基金有强烈的引导性和政策性诉求，设立之时，就明确特定目的，对基金从注册地、返投比例到投资项目或阶段等都有诸多限制。虽然也追求收益回报，但在激励措施、退出方式、决策流程等环节，有相当多非市场因素影响。

“很多地方政府纷纷设立基金，但抓不住自己的区域重点。除了本地参差不齐的创业环境，政府部门人员的认知偏差、人才经验匮乏、环境条件不充分等诸多不确定性因素。基金管理人在投资实施阶段，面临各级部门领导插手管理的现象时有发生，尤其很多县级城市母基金，后期流程和管理都是问题。完全‘抄合肥政府作业’是不可行的。”

在齐风看来，合肥的成功，重点就在于找准了产业方向。从京东方到兆易创新再到蔚来汽车，合肥撬动了显示屏、半导体和新能源汽车等产业。一方面，对产业链中小企业支持，促进产业集群有效发展，带动当地就业的同时加速产业升级；另一方面，通过国有资本引导社会资本和实施有序退出，实现国有资本保值增值，然后再投向下一个产业，实现良性循环。

另外，合肥的成功，很大程度上还在于招商团队的专业和投资路径的正确。

有媒体报道，曾与合肥方面对接项目，对方在接收了60页的英文项目资料后，在40分钟内就从行业特性、投资与用地规模及建设周期等角度进行了精准回复。从项目识别、资金支持、落地对接、行业和技术资源对接等全方面完成基金招商任务，合肥政府让财政资金在重点产业群的形成过程中起到了应有的作用。

03放宽反投比例，地方母基金们也在更开放

一直以来，政府引导基金对于注册地、返投比例等要求限制性规定，让很多优秀GP在寻找募资时都带了点烦恼。此前有观点认为，返投限制导致落地资金数量和运作效率下降，高返投非发达地区投资机会相对较少，甚至造成了部分资金闲置。

对此，深圳某投资机构负责人坦言，“返投这个事儿其实不科学。拿政府的钱，政府要求你在当地返投一定金额，影响投资收益最大化。但如果不要政府的钱，规模又不足。部分返投要求，与所投母基金的最优配置是不一致的。有时候GP其实并不需要引导基金出资太多，更多是想借助政府基金的品牌资源。”

乐观地是，近两年，随着地方政府母基金数量增多，拥抱市场的心态越来越开放，因此也在不断出现政策“松绑”，比如放宽返投比例。

2018年，深圳政府引导基金将返投比例最低标准从2倍降到1.5倍。2019年7月，山东省新旧动能转换基金，将基金投资山东省的比例由不低于基金规模的60%或70%，调整为不低于引导基金出资的1.5倍。

2019年末，江苏省政府投资基金修订管理办法，规定投资江苏省内企业的资金，原则上专项子基金不低于省政府投资基金实缴出资的2倍、市场化子基金不低于1.5倍。而此前规定不低于实缴出资的60%。2020年初，青岛政府返投比例由2倍降低为1.1倍。

2021年3月，河北省人民政府印发《河北省省级政府投资引导基金管理暂行办法》，指出子基金实际投资于河北省的资金，应不低于引导基金对子基金实际出资的1.5倍。近日，河南省发改委发布《河南省促进创业投资发展办法（修订）》（征求意见稿），明确提出放宽返投比例或者不明确返投比例要求。

简而言之，2021，地方母基金大爆发，让投资人们欣喜的同时，也在带来新一轮的行业洗牌。

齐风告诉记者，未来母基金的系统性机会最终还是存在于产业布局，这也进一步要求GP们也必须要更加专业和垂直。云月产融创新董事长宋斌此前也表示，作为政府引导型母基金，应该回归到产业引导和产业支持。而政府支持的母基金，应该交给市场化、专业化程度更高的机构来做。“两者相对分离又相互补充，才能形成长期可循环的产融联动理想状态。”