五岳资本蒋毅威：资本寒冬降临，VC如何反周期投资破局？

“在消费领域，规模化生意是搬运工生意，这种生意不能创造价值。”五岳资本创始合伙人蒋毅威告诉投中网。“为什么我们没有投资无人货架和橙汁压榨机？因为毛利太低，这意味着很难挣钱。对这些企业来说，在毛利不高的情况下，为了获得更高利润，往往只能借助规模扩张或降低员工收入等方式，这些方式无法真正提升企业效率，让其获得市场定价权。”

面对2018年的资本寒冬，当众多GP开始通过放缓投资节奏、缩短募资战线等方式进行“御寒”时，五岳资本却依然保持着自己不疾不徐的投资节奏。

2018年8月28日，五岳资本宣布领投同城1小时速递品牌闪送的6000万美元D1轮融资。至此，五岳资本在2018年内已经投资了11家公司，投资金额和2017年同期基本持平。成立5年来，它共管理着4支基金（2支人民币基金、2支美元基金），管理规模约为40亿元。其投资组合包括80余家企业，其中不乏热辣生活、360金融、TalkingData、车300、OFashion迷橙等优质项目。

在五岳资本位于东三环的办公室内，蒋毅威向投中网娓娓道来了其在寒冬中的投资逻辑。

投资的天时地利人和

“对VC投资人来说，在寻找创业公司时，需要验证的无非是天时、地利和人和。”蒋毅威称。

天时，即行业“天花板”，把握天时是指找到市场大、复合增长率高（超20%）、毛利高的高成长型赛道。在蒋毅威眼里，消费行业就是这样的赛道，“目前，消费行业在中国GDP中的占比达40%，贡献的产值有35万亿元，其中任意一条细分领域的市场规模至少都有千亿。在中国GDP增速低于7%之际，这一领域的复合增长率却多年内保持双位数。”

地利则指“毛利”，即企业的定价权。在蒋毅威看来，毛利是衡量早期消费公司的重要指标——企业只有拥有其它竞争对手所没有的定价权，才能获得更高毛利。优秀的团队从创业第一天开始就知道应该把控供给端和消费端，有效地提升企业毛利，获得更多品牌溢价。

“这也是我们投资闪送和小龙虾品牌热辣生活的原因，它们都拥有面向消费者的定价权和足够高的毛利。相比传统消费投资者更关注企业的可复制性等，我更在意‘科技为企业效率和毛利率提升带来的价值’。比如，很多奶茶企业估值颇高，部分机构想着投前几名，最后赌一个上市，但这样的企业差异化优势较少，回报倍数也不高。我们要投的，是以科技为核心的高成长型消费企业。比如，小龙虾行业整体毛利较低，热辣生活却是市场上唯一能挣钱的小龙虾外卖品牌。”蒋毅威举例。

在天时地利之外，蒋毅威还关注“人和”，即“人效”。在他看来，VC在选择创业团队的过程中，除了个性化的感性因素外，“人效”是衡量企业的核心理性指标。这一指标常被高科技企业用于综合衡量员工数量和企业价值之间的关系，以了解每个员工真正为企业带来多少收入、毛利和净利润等。人效越高，企业成功的概率往往也越高。”

为什么投资闪送？

循着“天时地利人和”的投资秘笈，闪送成了五岳资本近来押注的重要标的。

看好消费行业快速增长的未来前景，是蒋毅威决定投资闪送的大前提。作为消费领域的细分赛道，同城快递市场如今的日订单量已经高达几千万单，市场的复合增长率高达20%。在这个巨大的市场，闪送长期占据着10%到20%的市场份额，逐步建立起了自己的品牌和市场壁垒。

“在一线城市，闪送已经几乎成为‘一小时快递’的代名词，这是我看好它的重要一点。”蒋毅威称。“对标已经上市的几家传统快递公司，闪送已经基本验证了其在C端的品牌和能力，如今公司刚进入高速成长期，未来还有增长10倍到20倍的机会。这是最适合投资的时间节点。”

在蒋毅威看来，快递行业虽厮杀激烈，不乏四通一达、顺丰、快狗打车、达达、货拉拉等细分赛道的巨头，但在同城快递领域，目前只有闪送突围成功。“闪送曾经的竞争对手目前多已声势不如前，比如达达已归属京东旗下。四通一达大多不擅长快速配运，顺丰虽是强大的潜在竞争者，但它更侧重安全，在速度上目前尚无法与闪送PK。”

“闪送用户快递的物品多是文件或蛋糕等，必须在极短时间内送达，用户考虑的更多是快递速度，对价格的敏感度稍弱。”在蒋毅威看来，闪送定价权和高毛利的基础，是公司在1小时速递这一细分市场的技术壁垒——通过对路线优化、冷链等技术的长期验证，达到需求端和供给端的完美匹配，解决了“快速”和“安全”的核心用户痛点。比如，公司通过众包和专人直送模式，进行点对点直接配送，在时间效率和安全性中达到了有效平衡。

在技术等因素之外，蒋毅威和闪送团队之间还一直颇有渊源，“我此前跟闪送创始人薛鹏接触了很久，我们是五道口EMBA班的同学，真正认识他是通过闪送的A轮投资人。薛鹏留学归来后，在快递行业耕耘了近十年，对行业技术及其转化非常重视。”

闪送团队对技术的思考一直是蒋毅威十分看好的部分。“闪送团队多来自做算法、平台、技术的公司，其中技术人员的占比超过60%，他们对整体定价策略、算法升级、配送管理等环节的认识和规划有独到之处。”蒋毅威透露。

同时，他也欣赏薛鹏对于时势的认知。在2018年一级市场资金紧张的大背景下，为应对随后或更加严峻的市场竞争，薛鹏深刻地意识到需要抓紧机会储备资本。为让市场看到其竞争力，2018年8月，薛鹏向外界坦言，闪送账上还有1.5亿美元，资金充沛，盈利能力和规模壁垒足以应对新挑战者。

另外，作为五岳资本投资案例中少有的中后期项目，蒋毅威选择押注闪送同样有战略方面的考虑。“投资闪送可以让我们所投的消费企业和其物流配送之间有更好的合作。一方面，这些被投企业将为闪送带来更多流量，未来或有机会在闪送的整体配送量中占比近10%。此外，一小时配送网络是消费品类中不可或缺的基础设施，比如热辣生活此前大部分的配送都是由闪送来执行的，未来二者或能进行更好的产业融合。我们有信心这个项目能为我们带来至少10倍的回报。”蒋毅威透露。

寒冬中的几大投资机会

资本寒冬来临，VC们应该如何投资？五岳资本的答案是：坚持自己看好的方向，保持自己的投资节奏。

2018年以来，随着资管新规出台、金融业一再去杠杆，一级市场的“缺水”情况正进一步加剧，大小基金们正为募资焦头烂额。与此同时，一级市场独角兽在二级市场遭遇估值倒挂和破发的现象已经屡见不鲜。

蒋毅威认为，如今国内资本市场的资金匮乏现象主要还是存在于人民币基金中，美元基金的供给还比较充裕，比如红杉资本就刚完成了史上最大基金的募集。同时，国内一级市场的泡沫，主要是由于部分天花板过低、毛利率或人效不足的企业提前透支了自己的后期估值。据他观察，在如今一、二级市场估值重构的大背景下，B、C轮投资者已经开始变得愈发谨慎和理性，依靠故事的早期融资如今已经很难实现。

他预测，国内一级市场的资本洗牌或将持续到2019年。他认为这一洗牌并非坏事，因为在这波寒冬的大浪淘沙后，真正有实力的机构或能更好地脱颖而出。同时，优秀创业者的优势也将更加明显。“我们坚信逆向投资，别人不愿意投的时候投，别人投得很快时投慢点。现在大家都在减速，或是个加速的好时机。”

除了消费领域，五岳资本目前还看好几大机会：首先，在和消费紧密挂钩的金融科技领域，看好跨境消费的机会。“跨境消费包括送孩子出国读书、赴香港打疫苗、去韩国整容、海外置业等。在‘一带一路’政策的推动下，跨境消费市场中蕴含着巨大的机会。”蒋毅威称。

不过，跨境消费离不开信息流、物流和资金流等多方基础设施的助力：如今信息流问题已经基本被互联网解决了；在跨境物流领域，除了顺丰、DHL等企业耕耘已久，国家层面也在对全球化的物流基础设施，比如机场、港口、铁轨等进行大规模投资；然而，我国跨境资金交易的全球化依然停留在较低的水平，亟待科技更迭。

目前，在跨境金融交易领域，支付宝和微信虽然覆盖了全球超95%的移动支付量，极大推动了海外商户的前端升级和支付入口问题，但涉及到科技升级和牌照等问题的后端清算部分依然需要改善。“在SWIFT（Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunications---环球同业银行金融电讯协会）中，中国的话语权依然式微。目前人民币在国际金融结算网络体系中的占比只有1.6%，我认为未来中国有能力将这一比例提升至20%。这个过程中金融基础设施的升级，将是中国创业者的机会。”

此外，在蒋毅威看来，在消费金融这一赛道中，除了贷款经济外，能通过科技迭代助力社会经济更加稳定的金融衍生品中也存在机会。“金融衍生品有助于对冲实体经济的不确定和波动性，其工具价值有待挖掘。在全球金融市场，衍生品的交易量占比达75%，在中国这一比例只有5%。衍生品的定价基础是大数据、数学公式等，离不开科技和编程，这将是新型金融科技公司的重要机会。”

最后，蒋毅威同样看好移动互联网中的数字经济。在他看来，在全球化的大背景下，中国在多个社交尤其视频领域领先于全球，而游戏和视频这两个领域离不开虚拟经济，这背后存在一条庞大的产业链，值得创业者继续挖掘和探索。