耀途资本杨光：黑马GP耀途专注硬科技背后的选择与思考

12月3日，在2020年度CEO峰会暨猎云网创投颁奖盛典之“中国母基金年度论坛”专场上，由众为资本合伙人徐薇主持的圆桌论坛中，耀途资本创始合伙人杨光、三行资本创始合伙人孙达飞、领沨资本创始合伙人马宁、真成投资创始主管合伙人李剑威、清松资本创始合伙人张松围绕《黑马GP—领域专注背后的选择与思考》主题展开讨论。 

杨光表示，如果不在一个自己擅长且专注的领域，很难形成自己的独特竞争力。因此，耀途资本必须变得专注、前瞻，扎入硬科技领域；拥有国际化视野；秉持开放共赢，与产业链上下游建立良好合作关系。

而这些思考和战略就是募资时给LP们的解释——“我为什么要投一个黑马基金”，“为什么要投一个专注的基金”，“基金有什么差异化的打法”，“基金在赛道上处在怎样的位置。”

以下为圆桌论坛内容，由猎云网整理（耀途资本有删减）：

杨光：我们过去的经验都在硬科技方向上，我与合伙人白宗义都是理工科出身，早年都做过研发，后来通过以色列英飞尼迪基金入行做风险投资。当时基金的犹太合伙人就教我们投科技含量非常高的项目。在以色列合伙人看来，国内绝大多数公司的竞争壁垒不在技术，而是在运营或者资本上，而他们又是外国人，就更难在早期对一个创业者后续是否有能力构建足够的运营壁垒或融资壁垒做判断了，我们也时常开玩笑说就是这样完美地错过了移动互联网与消费行业的黄金时代。

2011-2015年，我们投了不少芯片、基础软件类公司，像今天国内最强的交换机芯片公司盛科网络，就是我们在2011年投的。但是这个领域真正快速起量是在2016年之后了，前边一直是厚积薄发搞研发和寻找客户需求，因为那时候交换机的客户不是很配合，客户也没有今天这样强的进口替代需求。

在2015年出来创业并专注硬科技方向后，头一两年我们也在不断思考中国市场，未来会不会未来像以色列、美国一样迎来硬科技的春天，客户是不是愿意开放供应链接纳中国的底层技术公司，政府是不是会大力扶持等。

但我们认识到，如果我们不专注一个擅长的领域，在很多其他赛道上很难跟CVC和general fund竞争，他们有明显的资源或资金优势。第二，实际上，2B硬科技公司很多时候很依赖下游客户，如果你走在CVC之前先投项目，然后把下游客户拉进来，投资的企业未来也会走得更长远。

所以，我们必须变得非常专注，先与CVC看到行业机会，才能在相对竞争激烈的市场杀出重围。

另外，我们自己构建的一个核心优势，就是国际化的视野。很多前沿科技譬如3D传感、智能网卡都源自以色列，然后被美国大厂收购推广到全世界。我们很早就注意到以色列Habana专注于做数据中心里的AI训练和推理芯片，后来去年12月这家公司被英特尔收购，所以我们在中国投了两家这个领域的公司：壁仞和瀚博，最近发展得都很不错。

第三，行业专注后，能让我们与行业CVC、产业链上下游大客户建立更好的合作关系。如果我们投资的项目，能够解决龙头企业的需求；实现部分进口替代，帮助他们实现更稳定、可控、安全的供应链；帮助他们引入创新技术实现差异化从而更好地与国外公司竞争，那么不仅是投资企业的发展机会，也是我们的成长机会。但如果我们投得很散，对于产业里的巨头就没有什么价值。通过专注，我们创造出了被巨头利用的价值。

杨光：我们因为也同时做人民币和美元基金，所以在募资上有比较深刻的体会，两个市场确实挺不一样的。

目前人民币的市场的LP们，都会比较认可像我们这样的黑马GP，专注在科创的赛道上并且是近年比较热的方向，不太需要跟人民币GP解释赛道的问题。

募资需要给LP们解释——我为什么要投一个黑马基金，为什么要投一个比较专注的基金，基金有什么差异化的打法，我们在赛道上处在怎样的位置。

我们在发展早期的时候，拿了很多产业LP的资金，比如汽车产业链、消费电子产业链的，他们很专业而且有一定的战略诉求，获取他们的认可是有很大挑战的。而随着项目和业绩慢慢跑出来后，我们可以去谈更多机构LP。

从募资角度来说，如果是政府背景的LP，我们肯定希望能够拿到比较懂产业、有产业集聚效应、返投政策比较适宜的政府主导基金。一方面是能在区域里面找到好项目，另外一方面有很好的政策引导效应，我们可以帮助早期（天使轮-A轮）的投资企业落户发展。

募集美元时，我们需要花更多的时间去跟包括美国、欧洲的机构LP讲赛道，虽然我们这个deeptech赛道不是那么好讲的，特别是半导体领域。过去10-20年，海外半导体并不太受LP认可，因为国外已经整合很多年了。他们更加青睐消费和企业级服务方向。所以我们需要花更多的时间告诉他们，这是目前中国的特殊国情，产业链、政治环境导致我们在半导体领域有很大的机会。我们目前的美元LP们都相对了解中国。

第二，我们投的方向周期比较长，所以跟很多VC都是合作伙伴，我们先投早期，不断有新朋友在B轮、C轮或者之后加入。所以我们募资态度比较开放，如果有同行愿意来做我们的LP，我们也接受。目前TOP 10的美元基金有5家成为了我们LP。

杨光：美元基金LP更加关注能不能投到一些爆款项目，对短期DPI（投入资本分红率）要求没有那么高。所以我们会采取比较激进的策略，大力支持早期项目，并在后续融资中持续加注，不太会选择中间半路退出。

而人民币基金LP会更加关注DPI，这也是受到母基金年限和其它一些因素的考量，所以有时候我们会考虑安排一些项目退出。在最新的一期人民币基金中，我们也将10%的资金放到行业头部企业的B轮和C轮中。

过去没有注册制的时候，如果100%全部投在专注的领域，比如半导体，没有十年肯定退不了；有了科创板，如果还能抓住了一些爆发性增长的领域，优秀项目从创立到退出的周期可能缩短到5-8年。所以出于基金退出的安排，也需要配置10-15%的资金，进入到3-5年有退出机会的企业。

我们看到人民币退出市场变得越来越好，退出方式不断增多，当你有能力在早期发掘并投到一些头部企业的时候，一方面上市概率非常大，另一方面在一级市场有比较好的融资能力。而对于早期投资机构来说，投到一个头部企业意味着后续再融资基本都是喂不饱的状态，会有老股退出的空间。但如果投资企业不是行业老大老二，那么老股退出的机会就不会很大。

今天科创板溢价很高，两年之后一定会分层，好的公司会继续享受高溢价，发展一般的公司会跌下来，到时候上科创板的公司估值也会更加理性。