【每日人物关注】周鸿祎：为什么融资5.5亿美元?

　　 融资5.5亿美元：大规模并购? 回应称发展需要

　　 奇虎360 (下称“360”)发售5.5亿美元可转债融资引起市场无限遐想。9月3日，360独家回应《经济参考报》称：“融资是为了支持公司进一步的发展，没有特别明确的并购用途”。不过，多数市场人士认为，如此巨额的融资，以及采用了可转债的方式，360的意图肯定不仅仅是简单的“支持公司发展”，很有可能是在谋划更大规模的并购，以帮助公司向 互联网 巨头的目标迈进。

　　8月26日，360发布了未经审计的第二季度财报。财报显示，来自于 搜索 和移动平台业务的超预期成长为快速增长的业绩做出了贡献。第二季度，公司收入和净利分别创下新高，分别达到1 .52亿美元和3300万美元，其中净利同比增长372%。

但在8月29日，360却出人意料地宣布了发售金额高达5.5亿美元可转债进行融资。一位投行人士介绍，选择可转债融资，意味着一旦债务最终转换成股份，将摊薄公司的每股收益，使得股价下跌。因此，在融资时，上市公司一般会谨慎选择可转债的方式。而此次360采用可转债融资，且金额巨大，创下中概股上市公司融资纪录，只有两种可能的解释：一是360“缺钱”，二是360正在筹划重大公司战略。

360最新发布的第二季度财报显示，截至2013年6月30日，公司持有的现金和现金等价物总额为3.78亿美元，并不存在资金短缺问题。因此，“并购”就很有可能是360此次巨额融资的主要原因。

　　“从360最新财报看， 搜索 和移动 互联网 业务贡献巨大，已经成为公司新阶段发展的两大引擎。360巨额融资很有可能用于发展这两个新业务。”上述投行人士这样分析。

　　有业内人士告诉《经济参考报》记者，此前 百度 19 亿美元高价并购91无线，使得搜索引擎正在变成移动互联网分发平台的入口，其价值被再度放大。这一事件可能会影响搜狗对自身价值的重估，提高360的并购难度和并购金额。因此，360需要资金支持并在短时间内完成并购，否则很有可能被 百度 拉大差距，错失发展机遇;另外，360目前的移动互联网业务发展迅速，并在进行与搜索业务的整合，融资也很有可能用于寻找移动互联网业务的并购机会。

也有分析认为，360巨额融资可能不止用于一桩并购，很有可能在搜索和移动互联网业务上双管齐下。如果能在短期内完成并购，并实现和现有业务整合，将进一步加大公司的营收。

　 360凭什么值100亿美元：搜索41亿 游戏33亿 导航43亿

在不考虑并购的情况下，360未来几项主要业务的增长前景预测及当前估值如下：

搜索业务：41亿美元

　　根据艾瑞 咨询 的报告，今年第二季度中国搜索引擎市场的营收规模为92.8亿元(合15亿美元)，同比增长35%，其中百度占到81.4%，谷歌 13.1%，搜狗3.3%，搜搜1.3%，360搜索0.8%;其中，百度比上个季度提高了一个百分点，而360则提高了0.5个百分点。

另据第一季度的数据，按照搜索请求量份额，百度为82%，360为9%，搜索为5.5%，而且在过去的半年中，都表现相对平稳——尤其是 360，其去年8月正式推出自有搜索，在第二个月搜索请求量就达到了9.2%。这是否暗示，如果不收购其他搜索引擎，比如搜狗，其搜索请求量份额目前已经达到相对的均衡水平?

假定未来三年搜索引擎市场能够保持30%复合增长率，则到2016年中国搜索引擎市场的总体营收规模可望达到800亿元。考虑到艾瑞的统计中，包括了网址导航等非传统搜索引擎业务，传统搜索业务仅占91%，即728亿元。

游戏业务：33亿美元

　　目前360的游戏业务主要是联合运营，未来估计会加大代理运营，至于自主研发，如果完全依靠360自身，估计短期之内很难有大的起色——何况之前 周鸿祎 还曾表示不会介入自主研发。考虑到360和 腾讯 都依赖庞大客户端用户基数，两家公司在该业务上具有一定的可比性。

　　过去4个季度 腾讯 的收入为83亿美元，其中游戏部门的收入为44亿美元，其中大约有60～70%为代理和联合运营，按65%计算，代理和联合运营为 29亿美元。目前360的月活跃用户是腾讯的40%，而且两家公司用户存在很大重合，在理想的情况下，两家公司的付费率和平均用户收入也趋于一致，则 360三年后的游戏业务收入将达到11.6亿美元。

但考虑到腾讯达到目前的运营水平，用了至少8年的时间(腾讯在2005年发力游戏业务)，那么三年后360的真实游戏运营水平可能会因此打个折扣，比如达到腾讯70%的水平。则三年后其游戏部门预期收入为8亿美元。

　　只要360在未来3年保持65%的复合增长，就能实现这一目标，但一旦达到该水平，360在游戏领域的增长也将回落到腾讯现在的水平。单就游戏而言，目前资本市场给予其的估值一直比较低，以 网易 为例，该公司过去四个季度的市销率仅为6倍，市盈率为14倍。

　　不过由于腾讯和360拥有强大的用户基数和对用户行为的影响能力，这让两家公司都得以享受较高的整体估值水平——目前腾讯的动态市销率和市盈率分别为10倍和37倍，360为22倍和156倍。产生这种现象，可以解释为投资者似乎认为腾讯和360的用户黏性比 网易 更容易帮助公司获得更长的生命周期，应对用户新需求的挑战。

为了简便起见，结合相对腾讯的较低盈利水平，给予三年后的360游戏业务8倍市销率(要高于网易的6倍)，则三年后这部分价值为64亿美元，按照25%折现率，折现价值为33亿美元。

网址导航：43亿美元

过去四个季度，该业务为360创造的收入占全部收入的60%(为了简便起见，假定过去四个季度360的搜索收入忽略不计，且广告收入全部来自网址导航)，即为2.69亿美元。该业务已经属于成熟业务，假定未来三年的复合增长率为40%，则三年后该项业务的收入为7.4亿美元。给予10倍的市销率和 20%的折现率，则该业务目前的价值为43亿美元。

移动互联网：

虽然360在移动互联网领域有不错的布局，比如360个人手机卫士拥有3.38亿用户，个人手机助手用户也超过了2亿，但考虑到移动互联网更多的是将用户原本属于PC互联网的时间或交易行为转移到移动端，对于腾讯、百度和 360这样在PC端拥有强大优势的公司而言，可以视为其在移动互联网领域的突破并非带来新的增长动力，而是弥补在PC端动力的消减，延长其增长周期。

安全和浏览器产品：

　　和移动互联网一样，安全和浏览器产品是现有几项收入的基础，它们的价值已经通过给予较高的市销率和市盈率得到体现，比如360的游戏业务并没有比照网易、 盛大 等游戏公司的较低水平。

综合各个业务的价值，360的合理价值应该在117亿美元。