落袋为安！2018VC/PE退出变“纠结”了

       2018年，创投机构的退出潮正在赶来的路上。

        投资界（ID：pedaily2012）梳理发现，过去的20天内，包括 红杉资本 中国、 达晨创投 、 启明创投 、金 沙江 创投在内的知名VC/PE机构纷纷出现在了上市公司减持公告中，密集程度之高，堪称壮观。在业内看来，由于去年IPO大热，企业扎堆上市，如今一年的锁定期已过，投资方们开始“落袋为安”了。

        但喜悦之中也难掩隐忧。从机构退出回报上来看，受一级市场投资成本抬升和股市降温影响，机构退出回报率一直在逐年下降，尤其是随着市场持续回调，一二级市场价格倒挂现象频出，部分Pre-IPO机构出现浮亏。

       能IPO退出拿到钱已经算好的了，目前IPO审核趋严，IPO退出难度大大增加，部分VC/PE不得不另寻他路，并购、股权转让等方式成为替代选择。

      作为股权投资的最后一站，退出无疑是一门关键的技术活儿。2018年，在减持新规和股市调整的双重夹击下，如何更好地掌控好退出的节奏和方式，是摆在VC/PE面前的一大考验。

落袋为安！VC/PE扎堆减持

       进入4月，创投机构迎来了一波历史罕见的减持潮。

       4月8日， 碳元科技 发布公告宣布，其大股东金沙江 联合创业 投资企业计划在六个月内通过集中竞价或大宗交易方式减持公司股份，减持数量不超过50万股，占公司总股本不到0.24%。目前， 金沙江创投 总计持该公司5%的股份。按照该公司最新股价来看，金沙江创投将有约1500万资金入账。

       无独有偶。4月12日, 拓斯达 公告称，其大股东兴证创投计划在未来3个月内拟以集中竞价或大宗交易方式减持公司股份，总数量不超过391.33万股，即不超过公司总股本的3%。兴证创投当前持股比例6.90%。按照最新股价，总计金额近2.5亿。

       同日，中持股份公告，多名股东披露减持计划。其中，股东启明创富、纪源科星、红杉中国2010计划各减持不超过206.67万股，即不超过公司总股本的2%；启明创智、启明亚洲拟各减持不超1%公司股份；联新二期计划减持不超过1.66%公司股份；联新行毅拟减持不超0.32%公司股份；联元拟减持不超0.02%公司股份。按照该公司最新股价，涉及金额约1.5亿。

       4月13日，凯普生物公告，公司股东达晨创恒、达晨创泰、达晨创瑞、智富中国计划自公告披露之日起三个交易日后的六个月内，以协议转让、大宗交易或集中竞价的方式减持公司股份，总计数量不超过182.00万股，即不超过公司总股本的2%。5天后，瀛通通讯公告，达晨创投旗下三只基金拟6个月内合计减持公司股份不超295.2万股，即不超总股本的2.4%。

       陪着企业走过了成长期，VC/PE终于苦尽甘来迎来了收割期，下一步这些企业的资金问题就要交给二级市场的投资者们了。

       值得关注的是， 从上述大股东减持的时间和数量安排来看，VC/PE退出已经深深烙上了减持新规的烙印 。2017年5月，证监会发布了《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》，新规要求大股东（控股股东和持股5%以上的股东）在二级市场减持股份每三个月只能减持1%，严厉打击“清仓式”减持等。

       而上述减持大股东的比例和时间都严格控制在规定范围内，最多的减持也不超过3%。目前二级市场股价估值仍待修复，也是大股东们控制减持数量的主要因素。对于持股超过5%的大股东而言，一般的退出周期基本都要拉长到一年以上。

减持潮背后：募资难，VC/PE急需回笼资金

       VC/PE减持潮爆发，与去年IPO大潮有直接关系。

       上述被减持的公司，大多数都是于2017年IPO大年中上市。拓斯达上市于2017年2月9日，中持股份上市于2017年3月14日，碳元科技上市于2017年3月20日，凯普生物上市于2017年4月12日。一年后这些企业集中“解锁”，创投机构终于可以拿到钱了。

       众所 周知 ，2017年是IPO大年。证监会公布数据显示，2017年共有479家企业上会，380家获得通过，整体过会率为79.33%。与此同时，433家企业在沪深交易所成功上市，新股的审核数量及上市发行数量双双创出历史新高。

       在这一场历史罕见的IPO大潮中，不少VC/PE蛰伏多年的项目趁势实现了上市。“ 很多基金其实已经在这家公司上投资了很多年了，基金面临到期的话就要赶紧退出 。”一位深圳的PE 合伙人 表示。

       “即使出现一二级市场价格倒挂，投资期限到了也必须退出。”达晨创投某投资人强调，目前创投退出周期拉长了，一般退出都要两到三年时间，因此过了一年锁定期后，就得开始按照减持新规逐步退出了。

       此外，这一波减持潮背后也凸显了创投行业的“钱荒”—— 募资难度加大，VC/PE急需回笼资金 。一位深圳PE人士表示，今年募资环境比较紧张，一些机构为了获得更多的流动性，也在加紧安排减持,“有了资金以后，才可以后续投向其他项目”。

       眼下，创投行业“募资难”全面爆发。圈内流传着一个真实的故事：一家成立近五年的VC机构，春节回来后除了前台，人人身上都背上募资KPI考核，可以说全员募资。在这节骨眼上，VC/PE扎堆减持，无疑也给等待多年的LP一个交代，同时也方便下一轮募资。

       “其实，还有减持机会的VC/PE已经算是赢家，靠自身资金回笼就可以迈过‘募资难’这道坎。更多的中小型基金，有些甚至连一个IPO项目都没有，更别提减持分钱了，试问怎么能打动LP？”一位知名PE机构的募资合伙人感慨， 创投行业的大洗牌开始了 。 一二级市场价格倒挂：Pre-IPO难赚钱

        退出才是王道。这一波减持潮，预示着创投机构迎来了收割期。然而在丰收的喜悦之中，却难掩一个尴尬的事实： 股权投资的回报似乎一年不如一年了 。

      “创投行业的整体内部收益率一直在下降，退出周期拉长后，收益不确定性提升。”达晨创投某投资人表示。

       一份来自清科研究中心的数据显示，从退出回报看，2013-2017年创业投资市场IPO退出回报倍数整体呈下降趋势。2017年回报倍数同比增长251.08%达到8.11倍，回报倍数增长迅速的主要原因是 2015年和2016年受IPO暂停以及A股市场波动影响，导致这两年的投资回报跌倒谷底。

       相比较而言，2017年的IPO环境相对宽松，从而投资回报率有所回升。但是IPO回报倍数仍然难以达到2013年和2014年的盛状，这主要是因为当年股权投资大热，一级市场价格被整体抬高，二级市场IPO估值则趋于冷静和谨慎，导致一二级市场价格差距缩小。

       除了差距缩小， 更让人担忧的是一二级市场价格倒挂现象——直接让很多创投机构“有来无回” 。

       2017年7月，达晨创投合伙人 肖冰 就曾指出，很多项目一级市场、二级市场估值发生了倒挂，还有一些打着新三板转板的概念吸引投资，“我们的投资市场可以说是每天都有风，每天都有坑”，这是投资者需要注意的。如今这个坑好像越来越大了。

       一位一级市场投资人士表示，前两年股权投资市场盲目狂热，许多Pre-IPO机构以较高的价格进入，项目整体估值水平被迅速抬升，而到了二级市场之后股价却出现破发，甚至低于一级市场投资的资产端价格，最后机构也就没了获利空间。比如，某已上市的基因检测公司，上市前进行了数十亿元融资，投资机构的成本大多在32元/股以上，但其IPO发行价却不到14元/股，使得投资人普遍浮亏。

退出策略大调整：别再全力押注IPO了

       在这样的背景下，VC/PE如何实现高回报？

       首先，调整投资策略。进入企业早期发展阶段，挖掘成长价值，无疑是VC/PE获得高回报的主要途径，这也符合监管层鼓励VC、PE长期价值投资的发展方向。 深创投 总裁 孙东升 此前在接受采访时表示， 目前 中国资本 市场的估值正在与国际接轨，整个估值是在往下走的，资本市场的估值也会影响股权投资的收益率，如果想提高整体收益的话就只能往早期投资走 。

       其次，不盲目追逐独角兽项目。 创东方 投资合伙人 金昂生 表示，即便目前独角兽IPO有“绿色通道”，但如今一上市就破发的现象时有出现，抢了独角兽也不一定能赚到钱。

       一位深圳的投资人也吐槽， 最近炙手可热的独角兽令VC/PE很痛苦 ，“本来机会与风险并存的项目，是青菜萝卜各有所爱的，现在被迫都得去抢份额，估值到天上去了还得闭着眼睛投，投了以后能不能赚钱已经顾不上了”。

        在这样的市场环境，金昂生建议VC/PE机构适时调整退出策略： IPO和股权转让、并购多种方式并行 。“在有需要平衡基金流动性的情况下，可采用边增长边退（分阶段部分退出）的策略。”

本文为投资界原创，作者：王菲 刘全，原文：http://news.pedaily.cn/201804/430332.shtml