A股的诱惑：华大基因放弃海外上市计划，明星企业拆VIE成风

　　被称之为“生物界 腾讯 ”的华大基因（下称“华大”）将放弃海外上市的计划转而回A股上市。经济观察报记者从华大确认了这一消息，华大旗下的华大医学和华大科技将合并为一家企业在A股IPO。

　　据了解，华大已选定 中信证券 作为A股上市的保荐人，目前项目处于比较前期的阶段。事实上，华大转身A股的背后与此前备受资本市场关注的中概股回归有着一些类似的逻辑。一时之间，A股成为了众多明星企业追捧的香饽饽。

　　 选择A股

在此之前，投资圈和资本市场都一直比较关注华大的上市进程。此前盛传的版本是华大医学和华大科技拟分开在不同的股票市场上市，其中最有可能的是H股和A股。

而对于此次华大转身A股的原因，华大方面并未对记者做出任何回应。

一家华大投资机构的一位人士称，华大此次转身有多方面的原因，唐筛（指唐氏综合症产前筛选检查的简称）牌照、上市速度、规模体量等。“唐筛的牌照没有拿到对华大医学的盈利影响很大，华大科技的盈利要稳一些。另外，国内估值更合适，虽然上市审核要求比较高，不过华大自己的资本运作能力就很强。”。

去年6月底，华大基因研发的两款二代基因测序仪及检测试剂盒得到国家食品药品监督管理总局审查批准，这两款基因产前检测产品应用于“无创产筛”，即为孕产妇筛查唐氏综合症等先天性基因缺陷。

　　不久前，普华永道发布研报称，2015年第一季度， 中国科技 企业实现八宗IPO，共募集资金11亿美元，上市企业数量保持全球第一。华大在A股上市无疑成为新兴科技产业的代表。

　　 海通证券 在研报中指出，基因测序技术是一个通道型的技术变革，可衍生出非常多的应用，产前无创唐筛市场潜力150亿元，后续还有更多的应用领域，疾病预判、诊断、治疗、指导用药、预后监管等。而华大的业务布局不仅渗透到硬件研发生产、测序技术应用开发还包括在现有体制下与各地医院合作实现基因测序技术的服务端应用，想象空间很大。

　　作为华大A股IPO保荐机构的 中信证券 对该项目颇为看重。中信证券投行部一位人士透露，中信证券内部对于华大的项目十分重视。一个未经证实的传言称，此前华大项目在内部过会时被否决，后来由中信证券董事长王东明亲自出面建言再考虑一下，第二次过会全票通过。

就在今年的3月24日，暴风科技跻身创业板，在深圳敲响了上市的钟声，成为第一家拆除VIE架构回归A股的互联网公司，被认为是一个标志性的事件。而记者采访的一位PE投资人士向本报表示，目前正在计划拆除VIE回归A股的企业已经越来越多，“据我知道至少有5、6家非常知名的公司都在拆除VIE架构准备回归A股。”

面对A股的诱惑，或许谁都无法淡定。暴风科技CEO冯鑫在接受媒体采访时称暴风科技回归A股市场是歪打正着，公司从2010年就已经启动了从美元结构转成人民币结构的进程，而A股真正开始发力是从2015年年初，眼看着股指一路任性飙升直逼5000点。上市之后，暴风收获了37个涨停板，目前涨幅已超36倍。

与A股的火爆行情相对比的海外市场虽不算惨淡，但与A股新股动辄几十倍的涨幅，海外市场的确略显冷清。

国内外估值之间的巨幅差异的确让不少已在海外上市或者拟海外上市搭建了VIE结构的企业看红了眼。东方花旗投行人士对记者说道：“同样一件货，美国就10块钱，国内的价格是30块钱。”

而已承接多单海外上市企业私有化项目的光大控股人士向记者介绍，事实上一直都有在海外上市的企业退市私有化的案例，此前多为制造业、B2B业务，而大规模蠢蠢欲动是从去年开始。

　　 拆VIE路途障碍重重

　　去年纽交所挂满 阿里巴巴 鲜明的橙色标志依然记忆犹新， 刘强东 在纽约敲钟时媒体追逐奶茶妹妹身影成为花边，再往前数数， 新浪 、 网易 、百度、 腾讯 等等都奔赴海外上市，一时风光无限。

而这些国内的互联网企业赴海外上市均搭建了VIE结构，之所以搭建三到四层的持股结构与VIE　结构，除了传统的税务、法律考虑外，主要由于VIE　结构能够使企业在不违反我国对外商投资监管要求的同时吸引境外财务投资人投资。

VIE结构用于境外特殊目的的公司通过其在中国的全资子公司来以协议控制的方式控制一家内资公司，从而实现境外特殊目的的公司对内资公司的并表，进而境外特殊目的公司得以基于此在境外融资或者上市。

互联网企业在早期发展过程中需要相对长期且金额较大的资金投入，而早期国内的风投和私募行业成熟度还比较低，对互联网企业的支持不够，境外成熟的财务投资者在此过程补了缺。此外，国内上市门槛较高，且更注重于企业盈利水平的要求，与互联网企业普遍的发展轨迹不合，而上市是PE/VC　实现退出的重要渠道，因此搭建VIE结构海外上市成为主要的路径。

如今拆VIE，企图回归A股的不少，歪打误撞者暴风科技成为典型，更多的还在途中。就在半月之前，中信证券与华兴资本达成战略合作，在布局VIE回归中发挥各自优势，据中信投行人士称，投行内部主要由TMT项目组来负责。

互联网企业的回归、新兴科技企业就地上市且一季度上市数量冠居全球，资本的嗅觉永远是灵敏的，中国的资本市场正在起着变化。注册制渐行渐近，交易所市场的分层也在逐步展开。上海证券交易所已经将新兴产业板有关方案上报证监会，新兴板旨在重点服务已跨越创业阶段、经过发展具有一定规模的新兴企业。深圳证券交易所将在创业板建立专门层次，新三板也计划在2015年推行分层交易机制。

　　监管部门也频频向互联网企业抛出橄榄枝，2015年3月证监会官员表态欢迎 融360 、蚂蚁金服等互联网金融企业在A股上市。 国泰君安 预计2015年注册制会试点推出，将在创业板建立单独层次来推行注册制，支持尚未盈利的互联网和高新技术企业到创业板上市。

不过，对很多拟回归A股的企业来说，此前费尽心思搭建的VIE结构，并非是说拆除就能立即拆除。尤其是那些已经上市了的企业，私有化也有一个过程，路还是要一步一步走，时间紧迫是无疑的。上述光大控股人士对记者说道：“回来的快，在美国10块钱，国内30块钱，回来的慢白折腾。”

一位专注在资本市场的律师告诉本报：“拆VIE结构得看企业具体的股权架构、股东身份、资产状况、财务状况，而且涉及两地法律问题，一般不做完尽职调查就不会出重组方案。”

私有化过程的重中之重就是寻找接盘侠，上述光大控股人士对本报说道：“私有化需要美元，买方是必须的角色，律师团队和会计师团队作为中立方代表中小投资者进行评估交易合法合理性；过程比较复杂，合法合规且要考虑效率，这和经验有关，完整的流程退下来需要半年到一年。”

拆完、退完之后，选择A股IPO面临的一个问题可能就是排队。“VIE比较关键的问题在于业绩的连续计算和实际控制人变化，如果不能连续计算，就等于是新公司，重新算业绩就要等3年。”上述律师向记者表示。

“企业在决定拆除VIE结构之前需要深思熟虑，一旦启动再停止就很难了，所以他们会把那些持股比较大的股东搞定。”国信投行人士称。

注册制的预期、牛市行情使得A股成为各家热捧的香饽饽。在成熟市场里，对于好的企业，其PE倍数一直很高，企业也能保持高速的成长性。“注册制实现，如果能增大供给量，会越来越倾向变成像美国、香港那样，市场分级厉害，好的股票很贵，差的价格会降得非常快，好票始终是好票。”上述光大控股人士称。