CDR细则落地，红筹洄游，宜信财富专家教你如何吃到这口美味

　　每年秋季，“地球上最伟大的 旅行者 ”—太平洋鲑鱼就离开 海洋 ，展开长达五千公里的返乡旅程。这是一场没有归途的生死之旅，鲑鱼们深入内陆，一路不休息、不进食，只是沿着溪流逆水而上，最终几乎拼尽全力。为了翻越最后的障碍，鲑鱼们排着队纵身一跃，达到毕生再难以企及的高度，场面极其壮观，这一切，只是为了回到自己的诞生地。

6月6日晚，证监会发布《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》（下称《CDR办法》），标志着CDR（中国存托凭证）配套制度全面落地。在细则中，没有限制企业盈利状况，符合条件的创新试点企业可不满足A股IPO要求的连续三年盈利等条件。也就是说，除了BATJ，更多的创新企业，比如预计7月在港IPO的小米等，都可通过CDR登陆A股。

　　这是否意味着未来将出现更多的“红筹回归”？投资者是否要抓紧时间赶上这波大潮？为此我们专访了宜信财富私募股权母基金的管理 合伙人 廖俊霞 ，她给出了这一问题的解答，“这将是一件对国家、对行业都很利好的事情，但即使出现红筹回归的大潮，我们首先也是要去投好的企业、高成长的企业，而不仅仅看它是否要回归，只有坚持自己的核心投资逻辑，才有可能吃到这块美味的蛋糕。”

　　 鲑鱼洄游 为的是广阔的生存空间

　　如同鲑鱼的洄游，当初辛辛苦苦搭建VIE结构并在境外上市的公司，现在又纷纷要回归A股，目的 只有一个 ，就是找到更适合自己的生态环境。

　　“首先就是政府及监管层近期多次表态支持中概股回归。比如 药明康德 前段时间在A股顺利过会，有可能会成为中概股以IPO形式回归的第一股，这对整个 中国资本 市场都是利好消息，因为它是药物外包服务领域的一家独角兽。今年‘两会’以来，证监会出台了相关政策，欢迎海外优质公司回归A股，尤其是独角兽企业，我觉得这后面还是国家对于创新创业、对于高成长企业长期发展的支持，这也是造成红筹回归最直接的因素。”廖俊霞分析认为。

回归的第二个原因则是注册制的呼之欲出。受制于目前的审核制度，大量TMT企业由于盈利不达要求转而在海外上市，注册制一旦实施，将从源头直接打开TMT企业国内上市的阀门，也将开辟境内投资者的退出通道，还能极大加强创新公司对人民币基金的吸引力。

　　此外，红筹股在海外估值偏低也是一部分中概股回归A股的原因，当前环境下，国内的资本市场往往能够给这些企业高出数倍的估值，这一点，在 暴风科技 、 奇虎360 身上已经得到了证明。

　　 CDR可能使回归更加迅速

之前监管层也多次希望打通中概股回归的法律障碍，与以往不同，这次证监会提出了发行CDR的方案，这会不会让回归变得更加现实可行？

廖俊霞同意这种看法，“从理论上讲，CDR的设计会比原来拆VIE架构，再重新搭架构的设计简化了很多。因为拆红筹的过程是非常长的，需要付出很多时间和精力。这个政策如果能很快实施落地的话，对企业的回归来说，是比原来简便得多的一个方式。”

当然并不是所有的红筹公司都适合以CDR的方式回归，“有几类企业比较适合回归，从过往看，很多市场在中国、消费者或者客户在中国的企业，在海外市场并不一定能够得到很好的市场认可，股价表现往往也比较一般。因为如果市场不在海外的话，其品牌在海外的认知度会非常有限。”

“第二类适合的企业，是商业模式比较独有，在海外没有可对标的公司，或没有可对标商业模式的。这类公司在海外市场上的认可度和认知度也会比较有限。这两类公司，都是很适合回归A股市场来上市的。”

　　比如已经回来的 分众传媒 ，它的模式其实在海外就不是很常见的。因此最早它在海外上市，在路演推介时，和投资人需要花很多时间去讲为什么在中国能有这样一种商业模式，海外投资人理解起来还是很困难。

　　 拒绝跟风式投资，坚持正确打开方式

因此随着CDR的推出，未来可能会出现一轮红筹回归的大潮，但无论潮涨潮落，廖俊霞始终认为坚持自己的核心投资理念是参与这种机会的正确打开方式。

“投资红筹回归属于私募股权投资，只要是私募股权投资，就一定要看长期，看企业长期的成长，而不是被短期的套利牵着走。若干年前，中国市场上Pre-IPO投资特别火的时候，我们也并不是某个企业基本利润指标达标，是拟上市公司，就去投资它，而是看这个企业的长期发展。我们的基本投资理念和价值观始终是秉承一致的。即使出现红筹回归大潮，我们首先也是要去投好的企业、高成长的企业，而不是看它是不是回归。我们不参与短期套利的投资方式，因为如果本身这个企业的发展有限，不管回归不回归，未来长期安全回报都是比较有限的。”

廖俊霞认为投资一定是要有逻辑的，不能脑子一热就上。“私募股权投资本身就是一个长周期的事情，我们说和时间做朋友，要从企业成长当中去获利。只要是配置私募股权资产，就要做好长期投资的打算，而不是去做短期套利的打算，最重要的投资逻辑还是要投资好的企业、高成长的企业、符合未来新经济发展的企业。”

　　 严格甄选成就最可口的美味

那么如何从市场上众多的基金之中挑选出合适的投资标的？

“我可以介绍一下我们母基金的投资方法论，这也适用于投资红筹回归主题。我们现在主要是以综合类别的母基金为主，在综合类别母基金中，首先要有母基金的配置和设计，顶层设计很重要。顶层设计包括在不同阶段的配置、不同行业的配置，对不同类型管理人的配置。通过这些科学的配置和管理，主要目的是为了降低风险。”

在配置逻辑基础上，宜信财富的产品负责人会去挑选各个领域前10%、前20%且适合的基金，主要会从几个角度对基金进行考察：

首先是管理团队。私募股权是一个很长期的类别，因此一定希望管理团队是长期、稳定的，所以激励机制很重要，要有好的激励机制，保证这个团队能够长期合作，以及各个合伙人之间配合默契。

其次是过往历史业绩。这点是非常重要的，要投已经有丰富投资经验和历史业绩的基金，不一定是白马基金，也可能是黑马（黑马就是新基金），但它的团队成员一定要有丰富的投资经验和好的历史业绩。

“所以我们要去看它的历史业绩，要看得很全面，不是过往投了一两个好的项目，就算有好的业绩，一定要综合来看它过往投的所有项目、所有企业。会看很细的部分，比如它的过往投资中，是不是领投方？有没有董事会席位？有没有监事会席位等等，以及它的历史回报主要从哪些地方来的等等。”廖俊霞进一步解释。

最后是看未来投资策略。这是为了保证该基金的过往成功经验是可以复制的，是能在新的基金里得到延续的，比如它过往投的是Pre-IPO项目，很成功，现在要投天使轮，是很大的跨度，可能不是它很擅长的领域，这时候它的历史经验和业绩对新的基金也就没有什么大的帮助，所以要看其未来的投资策略。

　　 “一、二、三、多”的尽调

以上是挑选投资基金的几大方面，在具体执行上，宜信财富私募股权母基金会对基金进行详细的尽职调查，用廖俊霞的说法就是“一张表格、二次验证、三方访谈和多维评价”。

一张表格。包括所有历史业绩数据、管理团队的背景、激励体系的设计，以及内控的设计等等都体现在这张表格里。

二次验证。原来主要是通过不同行业之间或历史数据的查证来进行二次验证，现在则多了一个工具，就是AI+FOF系统，这是宜信大数据团队和母基金团队协作一年多后开发投入使用的，通过这个系统可以看到市场上海量公开的数据，并进行数据的验证。

三方访谈、多维评价。这是要对管理团队以前投资过的公司、过往LP都进行详细的访谈，最后再得出对这只基金的综合评价。

一次严格的尽调，就仿佛一次严格的备料选材，然后从中选出各行业前10%、20%的基金，在一定的配置逻辑下分配到母基金里去，完成这道料理。

　　最后，对 于红 筹回归的未来，廖俊霞表示，“这是一个对国家、对行业都很利好的事情，过往中国市场的投资者没有办法享受到这些企业成长的价值，如果这些好的公司能回来，不仅对私募股权的投资者，也包括二级市场的投资者，从长期看都是很有价值的。”