国家金融与发展实验室理事长李扬：中国经济增长的五个长期化趋势

从07年全球危机以来，有一系列新的现象发生。最初我们都认为，这些现象是短期现象，很快就会过去。但是，随着经济的发展，随着危机的深入，我们发现，这些现象是长期化的。我们必须认识这些已经长期化的现象，从而作出相应的决策。怎样一些现象长期化了呢？我概括有五个方面：

　　 第一、经济增长速度低迷长期化。 危机已经八年，现在仍处在深度调整过程之中。这个过程，还会有五到十年。作为全球经济的一部分，中国的新常态至少还会持续这么长时间。

　　 第二、低利率乃至负利率会长期化。 从2014年开始，全球出现了一个新现象：名义货币利率为负，而且长期化。这个现象之前从来没见过，令我们做金融的人非常惶恐甚至感到恐惧。

　　 第三、通货紧缩长期化，物价长期低迷。 中国PPI长期在负值，CPI在2以下已经运行了很长时间，全球其他地方也是如此。面对低物价甚至不断下走的物价，消费者是欢迎的；但对于生产者来说，物价下跌是灾难。物价持续下跌，意味着从购进到产出就已经有亏损。

　　 第四、债务长期化。 如果说的再深入一点，是杠杆率上升长期化。中央现在提出“三去一降一补”。“三去”中有一个“去杠杆”，就是杠杆率太高，大家借钱太多。借钱多，杠杆率高，在历次危机中也都有。走出这个怪圈的唯一出路就是把杠杆率降下来。但是这七八年，杠杆率不仅没降，反而在上升。

　　 第五、去全球化。 从大趋势来说，全球化是在萎缩的。

这些情况不得了。大部分都是我们过去没遇到过的，大部分也都是我们在现行的教科书中找不到答案，需要研究的。今天，就这个机会把这些情况跟大家做一个简单分析。如果你不关注这些问题，你很可能在未来的经营中迷失方向。

　　 第一个长期化的趋势：增长速度持续下行，经济长期低迷

几个主要的国际组织，比如国际货币基金组织、世界银行、国际清算银行、联合国等，每年都会对经济形势特别是增长速度做一些预测。这几年，它的预测是不断下调的，总是高估经济增长的潜力。全球经济增长速度不断下行，是一个普遍现象。为什么如此？有几方面原因：

　　第一，劳动生产率在不断下行。好几个国际组织的研究显示，今年劳动生产率的增长为零，明年会是负的。劳动生产率不高，导致的结果就是投资收益率不高。投资收益率不高，大家就不愿意投资；不愿意投资，经济增长速度就下来了。所以，简单理解中国现在经济增长速度下行原因，就是一句话：投资下来了。 经济增长速度下行，在于劳动生产率下降，在于它导致的投资收益率下降。而劳动生产率下降的根本原因在于科技创新不足。

　　为什么中国现在全国上下都在讨论创新？放眼世界，各国政府都把创新放在第一位，因为大家都感到了这个问题。 不创新，劳动生产率上不去，投资没有收益，就没有投资，就没有经济增长。 现在全世界都在等待一次重大的科技进步。现在科技进步也有，但是进步太小。全球这么大经济体，局部的变化不可能把它给带出低增长的泥沼。

怎么鼓励创新？风险投资就是鼓励科技创新最重要的机制。全世界最时髦的词就是“创新”，这是解决根本的问题。但是做实业和投资的都知道，这谈何容易。先要有科学、有思想，然后思想变成技术，技术变成产品，产品变成企业、变成产业、变成产值，再变成就业，中间有一个非常漫长的过程。

　　 第二，我们的人口结构在恶化，也就是人口老龄化。 人口结构最重要的就是抚养比。说简单一点，总人口中有多少人干活，养活了多少人。如果干活的人多，养活的人少，经济肯定是要增长的。如果干活的人少，被养的人多，干活的人创造出一点价值，都被那些被养的人吃掉了，经济是不可能有增长的。

有一个概念叫“人口红利”，指的就是总人口中就业人口比重很高，而这个比重很高的就业人口一旦获得就业，就会创造出极大的生产力来，增长速度非常快，就像过去中国30余年的情况那样。改革开放初期，抚养比很低、就业率也非常低。现在就业率很高了，但是进入本世纪第二个十年开始，我们的抚养比也在上升。

　　这又是一个世界性现象。日本、欧洲早已如此，美国也已如此，中国现在也如此。包括中国在内，东亚国家已经进入抚养比上升这样一个通道。干活的人越来越少，需要养的人越来越多，这哪里有经济增长？ 现在机器人比以往任何时候都要火热，很重要的原因就是到时候都没有人了。我们迟早需要机器人服务，因为没有人了。

　　第三，长期的产出缺口。所谓产出缺口，指的是经济老是达不到它的潜在增长水平。比如，现在中国的潜在增长率在8%左右，达到的是6.7%。如果潜在增长速度长期达不到的话，底线也会不断下落，就会形成恶性循环，现在全世界都如此。造成长期产出缺口的原因是需求不足。 投资、消费、出口，这几个需求不足将是一个长期现象。 没有这样一些需求，经济本来可以达到的那个速度就达不到。

　　总之， 从技术以及它所决定的劳动生产率，以及人口结构、需求支撑这几个角度来看，整个经济下滑的趋势依然存在。也就是说，技术如果不得到创新，劳动生产率不能够提高，人口结构恶化情况不改善，潜在增长率老是不能够实现，增长速度还是会继续下行。 这里面潜在增长率是可能改善的，人口结构是不可能改善的，至少不可能在短期内改善。

经济增长速度会长期的低迷，而低迷是由一系列我们根本无法有力控制的实体经济因素造成的。我们必须要当心这个趋势不可逆转。

　　 第二个长期趋势：低利率和负利率长期化

　　从金融的角度，利率可以有很多种定义。有人说，利率是信用的价格；有人说，利率是货币的价格。但自有金融在，利率就不会为负。2014年6月，欧洲央行就率先搞了一个负利率，企业到银行存款要先交一笔钱。2008年，美国搞了一个零利率；日本有20多年基本上是零利率。现在欧洲央行直接撕破面纱，负利率。 再看中国，中国利率不断下行一定是趋势。

这到底是什么缘故？根本上利率决定于储蓄和投资的关系。如果储蓄的人多，用储蓄去投资的人少，储蓄过剩，反映在货币层面就是货币供应过剩，信贷过剩，当然利率就下去了。如果人人都要投资，投资的需求大于储蓄的供应，利率肯定上去。

　　低利率或者负利率现象，反映的是储蓄大于投资。 储蓄之所以大于投资，还是因为没有人愿意投资，因为投资无利 可图 。 这又归结到前面说的实体经济那几个因素上。

由于长期负利率或者低利率，现在配置金融资产是一个困难的事情。这就导致了一些我们并不太愿意看到的负面现象。比如说，大量资金涌入到房地产领域中。因为必须找到合适的实体领域来进行投资。

负利率或者低利率，这个现象也会长期化。