2017新三板素描图：从挂牌企业、投资机构、转板三个主角谈起

近期看到各大专业的研究机构纷纷推出了新三板的年度策略。每到跨年的时候，人们都有个习惯，总结今年，展望明年。新三板也不例外。

　　如今这个市场现在已经有了万家挂牌企业，市值规模近4万亿，所牵涉的市场参与方和吸引的舆论关注度，都是前所未有的。针对新三板写总结和展望，比用5分钟介绍《清明上河图》都难。不过画个轮廓素描倒是可以，具体上色着墨不如交给时间，本文很短， 在这幅素描图里，我们重点围绕三个主角展开。

　　 主角一：挂牌企业

由于挂牌负面清单的推出和明年退市制度的实施，明年新增挂牌企业的数量会趋缓，不太可能再像今年一样一年新增5000多家挂牌企业，明年新增企业的数量个人判断在5000家以内。

由于分层制度的实施，基础层和创新层企业的感受肯定天差地别。可以用一半海水一半火焰来形容，创新层企业自不必说，本身资质优秀，皇帝的女儿不愁嫁，除了并购重组，也会有不少直接选择IPO，加之还可以享受创新层独有的制度红利，比如很有可能的交易制度改革或融资差异化安排。所以明年新三板创新层企业的选择余地非常大，人各有志，是走是留，都会有别样的精彩。

　　基础层的企业也不必太过悲观，毕竟新三板是一个很包容的交易场所，是金子总会发光的， 踏踏实实做好主业，充分利用新三板打造自身的资本品牌，终究A股公司或者创新层企业的慧眼是会发现你的。

不过，对于所有挂牌企业来说，融资这件事都不可能像15年那样轻松。好企业自然可以融到资，但前途是光明的，道路是曲折的。且不论精明的投资者都在等待15年估值泡沫的回落，对新三板未来走向的不明朗都会让他们在投资的时候慎之又慎。

　　 主角二：投资机构

顺利的话，明年投资机构就能盼来新版的新三板投资者适当性管理办法。因为证监会已经赶在今年12月中旬发布了《证券期货投资者适当性管理办法》，这份新办法无疑是股转下一步针对投资者门槛进行操刀的准则。

当然，大家还可以把期望值再提高一点。回望下国务院《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，这份意见中提到保险资金、年金、基本养老保险基金等长期性资金和国外直接投资、创业投资资金等资金都可以到股权市场投资。如果这些增量资金明年能进入新三板，对于丰富投资者结构，提升流动性，无疑都是极好的。

不过，总是几家欢喜几家愁的。上市公司和产业资本今年在新三板大肆布局，正是应了那句话，“别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪”。明年，这些聪明的钱还会像猎豹一样伺机而动。

　　 明年上半年，一拨在新三板估值高位杀入的一年期、两年期私募产品面临到期，如何以一个合理的价格和方式退出，是他们面临的最大难题。他们的退出和一些限售股的解禁无疑会给新三板的指数带来压力。

　　 主角三：股转

终于说到了又当爹又当妈，把心都操碎了的股转。对于新三板这样一个有着诸多成长烦恼的少年，市场的包容度明显是不够的。

抛开人性的弱点不谈，出了问题怪监管，总是期待监管的政策红利，这跟A股的操作思维是如出一辙的。A股集先进的交易制度和落后的上市制度于一身，这种组合现在越来越举步维艰，需要一些变革。新三板自然应以史为鉴，不应重蹈覆辙。

那么，股转明年会怎么解决新三板“成长的烦恼”？我认为会遵循“修复、提升、创新”这样一个顺序。其中修复和提升占的比重要大，创新虽然好，但是明年的比重不宜过大。

修复：修复原有制度的bug

　　客观地讲， 新三板原有的一些制度是存在问题的，但任何人包括监管层在内也不可能提前预见到所有问题，只能在实践中不断地试错、调整。所以，反省和修复是第一步。 比如协议转让，对于流动性帮助不大，也不利于价格的市场发现功能，但是却成为了避税、利益输送的温床，这个是必须要改革的；做市交易已经开始改革，引入私募参与做市。不过因为做市商受做市资金所限无法承受股东的大宗交易需求，所以明年推出大宗交易制度也势在必行。

         提升：差异化的制度安排

分层已经实施快半年了，除了创新层企业的董秘需要参加考试进行资格认证外，分层后这种差异化体现的并不是太多，明年股转应该会放很大精力在这一块，从投资者、交易、融资、监管规则等多方面体现创新层和基础层的差异化安排。比如，明年创新层和基础层参与的投资者是不是可以有所差别？

         创新：在修复和提升的基础上才能谈创新

制度创新一直是新三板的优良传统，一些制度创新可以优先在创新层企业做试点，比如公募基金入市的方式方法，交易过程中如何引入价格形成的竞争性因素等。如果脑洞在大一点，将来针对合格的机构单独发放做市牌照我认为也不是没可能，毕竟，以市场经济的观点来看，由券商把投行、承销、研究、经纪、做市等诸多牌照集于一身，并不利于资源的最优和合理配置。

　　 三大主角都无法回避的流动性问题

流动性是三大主角都纠结的问题，解决它，却不能只靠简单粗暴的降门槛。流动性这件事，不光是投资者数量越多流动性就越好，也取决于公司的基本面，流通股的数量和增量资金入场等诸多方面。

三大主角在明年分别把自身的一些问题捋顺，就已经为流动性一揽子方案贡献了不少力量。

　　 寄语

最后，咱们聊聊对新三板未来的期盼。说到这里，大家一定想到了转板。虽然国务院不断强调，甚至列入了十三五规划，但短期内实现不了，明年为了转板做铺垫还有可能。

　　 因为A股的审核制和新三板的准注册制是两套完全不同的逻辑，针对的投资者群体也是完全不同的。在两个完全不同的市场之间建立通道，难度可想而知，光是法律层面的梳理就要破费一番脑筋，更不要提股东、投资者、监管法规等诸多层面的细节问题。 所以，我希望明年可以完成《证券法》的修订。如果这个工作完成，转板的事情就可以慢慢推进了。

谈到转板这个事，就无法回避新三板的定位。今年以来，不少人士批评新三板定位不清晰。我想说的是，新三板的定位根本没法彻底搞清晰。新三板既要建设场外市场，又要参与多层次资本市场衔接区域股权市场和交易所。此外，当下新三板还要承载那些无法忍受高昂的时间成本进行IPO的公司，到新三板进行融资。

新三板承载的职能太多，甚至替A股分担了部分公司的融资需求，在A股审核制遇到问题的时候，新三板还要替A股疏解“堰塞湖”。所以大家会看到很多好企业来新三板待不住，一看IPO开闸，立马拍拍屁股走人。造成这种现象不是新三板的问题，是A股审核制的问题。因此，什么时候A股顺利地改革到注册制了，新三板也就自然找到了自身清晰的定位。

　　 最后啰嗦两句

过去我们一直强调，做事要有效率，但是近些年逐渐走入一个误区，认为成功也要追求效率。这是有问题的。公司要成功，要充分考虑可能遭遇的风险和挫折，时间是漫长的，道路也是曲折的，这其中，有高潮有低谷，如果一味追求速度和效率，只可能死的更快。新三板建设也一样，对于一个两三岁的孩子，希望市场能给它足够的成长空间，保持耐心，慢慢来，不要拔苗助长。

作为地球生物链的顶端生物，人类需要用18年的时间来成熟，是所有生物中耗时最长的。虽然成熟的慢，但是人类才是“万物之灵”，繁衍出伟大的文明。所以，如果真的热爱新三板，不妨多给它一些成长的时间。

新年了，祝朋友们新年快乐，万事如意！