医疗服务投资“好看不好做”，投资标的少，投后管理难……大健康行业并购还有哪些机会？

　　2017年6月22日，由 清科集团 主办的《2017投资界大健康投资峰会》在上海如期举行，峰会邀请了中国最具代表性的大健康领域的企业高管与著名机构 合伙人 共同探讨产业投资趋势，明晰细分行业的发展前景。

健康产业关乎国计民生，发展迅猛，正在迎来前所未有地资本热度，新时代背景下的大健康并购逻辑是什么样的？

　　在本次峰会上， 中信产业基金 投资副总裁 曹霞 、北京华控康泰医疗健康管理有限公司总裁陈一、北大医疗产业集团战略运营部总经理 李磊 、迈博太科集团COO 李云峰 、首都医疗产业集团总裁隋国平、 凯辉基金 执行董事杨海鼎、怡德医疗投资管理集团董事长周大为发表了他们的见解， 高特佳 投资基金执行合伙人 孙佳林 为本场论坛的主持人。

　　 以下为现场实录，投资界整理：

　　 主持人： 大家好！很荣幸受邀出席本场论坛的主持人，今天主办方让讨论的主题是大健康产业并购新逻辑。今天这场讨论是比较有意思的，我们邀请了来自产业和投资界的各位投资精英和领导，先请现场的各位嘉宾做一下自我介绍。

　　 曹霞： 大家下午好！我是来自中信产业基金的曹霞，主要是专注于医疗行业的投资。我们中信产业基金在医疗服务上主要是做控股，我自己也是在医疗投资并购领域很多年，希望今天能够跟大家有很好的分享， 谢谢 ！

　　 陈一： 各位好！我是来自北京华控康泰的陈一，我们的平台是典型的产业投资平台，目前主要在医疗服务、制药、生物药开发、新药开发以及其他的境外医疗机构并购，希望跟各位能够有交流学习的机会，谢谢！

　　 李磊： 诸位好，我是来自北大医疗产业集团的李磊，北大医疗产业集团是 北大方正 旗下最重要的集团。北大医疗产业集团的使命是未来希望能打造在国内和社会组织领域有领先的成果，现在北大医疗旗下有三家医院，另外还有收购的企业医院，分别挂了北大医疗的牌子，叫北大医疗的鲁中医院和淄博医院。除此之外还有医药板块，医药这方面还有几家上市公司，所以我们在医疗机构并购方面有一些经验可以跟大家进行探讨，今天非常感谢有这个机会。

　　 李云峰： 大家好！我是来自于迈博太科集团的李云峰，前面几位都是投资机构我们是专注做医药企业的运营主体，我们也希望在未来的一段时间通过在药物乃至于医疗健康领域的投资和整合，特别是并购，把国内外资源整合进来之后使整个集团产业规模能够提升，同时也借这个机会跟投资界的大家交流一下。谢谢！

　　 隋国平： 我是首都医疗集团的隋国平，首都医疗集团到现在成立了正好三年的时间，这三年我们在并购、投资新建、已经开业项目的运营初步积累了一点点经验，现在全集团合并的口径医疗机构超过10家，大概的情况就是这样，谢谢！

　　 杨海鼎： 大家好！我是凯辉基金的杨海鼎，我负责中国的医疗投资团队，现在有5个人，全球一共有60个人，管的基金有18亿欧元，60人在海外，主要是在慕尼黑、巴黎、纽约，中国是北京上海，我们在医疗方面也做了非常多的布局，重点就是在跨境这部分，我们做每个项目都是有全球布局的。

　　 周大为： 各位同道大家下午好！我是怡德医疗投资集团的周大为，怡德医疗很简单专注在医院管理上，就是投后管理，跟管理有关的业务。制药有资金就可以买就可以建，但是建出来一个建筑物不叫医院，必须要有好的医疗团队进去，所以在国内就有很多的医师集团新成立，一定要有好的医师才能开出好的刀，另外怎么管理好运营或医院更加重要，所以怡德十多年来一直关注管理。

　　 选择并购标的和投后管理最重要

　　 曹霞：医疗服务投资可以总结为好看不好做， 为什么这么说呢？我们在做一家医院并购的时候，对于标的价值的判断还是比较简单的，就是这个姑娘长的好不好看、底子好不好，不像创新药有的时候有很大的风险。做医疗投资判断是比较简单的，比如说医院的规模、学科、专家团队、地理位置、人口、经济我们很容易判断出医院的好坏。

　　但为什么说不好做呢？分为两个特点， 一个是你要拿下标的不容易，医疗行业不是市场化的服务，整个市场可选择的标的非常少， 在座做服务投资的一定非常感同身受，只要市场上有一家好的医院放出来投资人一定是排队过去路演。 二是投后管理非常不好做， 公司的特点可以分为人资、知合，但我们发现在医疗服务领域这几个方面全部都集合，所以集体的管理能力和整合难度是非常大的。

　　 陈一： 我想结合我个人的投资理解谈两个趋势、两个能力。

两个趋势：

　　 第一个趋势是， 现在的医疗服务，从医院的整个标的来看应该说标的的选择越来越难，难主要还是考虑到未来怎么来运营怎么整合，很多投资者都没有想清楚，包括我在内。

　　 第二个趋势是 ，医院运营来看收入端在压缩、成本端在增长，这几年医院运营的成长增长是大的，不知道各位是不是有体会。可能各位已经持有医疗资产的人跟现在还没有持有的正在投的心态是完全不一样的，持有的还是比较低调的，因为有很多苦衷在里面。

再想讲两点能力：

　　 一是要有整合的能力。 现在尤其是PE基金投资的逻辑更多是通过流通套利的模式，但这种选择的模式越来越窄了。通过这几年一二级市场倒挂，套利的可能性不是没有，但是越来越困难。

　　 二是要有忍耐的能力。 企业的资金基本上都是自有资金也有杠杆，都会解决自有基金的投入，所以投入的周期相对比较长，而且产投本身也跟标的整合起来运营一起成长的。相对来讲对产业投资者原来是投成熟的，现在我们往前端走甚至做VC的事，做资源整合的事，这两种能力对产业投资者来讲是非常至关重要的。

　　 李磊： 刚才提到了投资机构去路演，路演说什么呢？肯定说跟了我们之后能够提供什么样的资源，这个事是比较困难的，尤其是对大的医疗机构而言，最难的是在职工们，越大的越是这样的，不是领导说了算，医院的职工们要同意，他们非常担心你们冲着利益去了我们怎么办。

国资委要求在2018年之前，所有的大型的国有企业必须把企业半社会职能剥离，企业医院在不那么多的医疗机构里显得还可以，企业机构一般是历史比较长的，里面积累了很多人的资源，很多有优势和口碑的专家。像根据周总说一座大楼不叫医院，里面有强大的医疗的团队有医生有护士才是好的标的，所以我们整合企业标的的时候他们经常问我们除了钱以外还有什么东西，这就让我们反思投后整合的能力，投后管理的能力能给他们带来什么，他们才愿意纳入我们的麾下。

　　北大医疗前几年重点放在投后建设的能力方面，现在也正在跟周总合作，希望我们作为产业投资方真正区别纯的财务投资人或者战略投资人，真正能把医疗机构纳入到北大医疗的麾下，未来能有挂着北大医疗机构的牌子的，进去都是类似的服务，不管是从患者的安全还是从运营角度，能够达到我们未来想象的完美的整合能力，现在也还 在路上 ，这是我们的一点小小经验。

　　 李云峰： 本身迈博太科专注于药的公司，但我们现在已经开始考虑往医方面发展，过去无论是药还是医都有并购的成功经验也有筛选的过程所以想跟大家分享一下。我觉得从医药角度来说， 过多的投资者关注的是最顶尖最好的创新药物， 即便到美国也有两个问题，一个是真正的好品种是凤毛麟角；二是在美国不是非常好的品种，估值也很好。当然现在看到，国内还可以的药物估值也上去了。

　　我建议从我们产业、企业的角度来说 资源的优势 ，比如科研资源，另外很多门槛和难关也是相当有价值的，不能单纯地把中国的医药企业做不起来，归咎于没有核心产品和核心竞争力。我个人认为中国很多的医药企业没做起来，不仅仅是因为没有好的品种，更重要的是像药学、临床、大规模的公益放贷等，中国的医药企业是缺乏大的成熟的平台，这个平台也是很重要的并购方向。

　　还要考虑的是投后管理怎么把体系运转起来、怎么赚钱。一是我们进入专科的领域尽可能赚；二是选择略微擅长的，所以我们是专注于在肿瘤领域和自身免疫领域寻找医方面的拓展空间；三不管投资还是并购，投资者投钱以后讲究投后管理，我觉得 最重要的是管理的经验， 我们期待的策略是在海外跟新加坡、美国好的医药管理集团探讨怎么把他们真正企业化的专科医院的管理模式引入进来，更关心的是投了项目以后有成熟的企业化以赚钱为导向的管理机制，我们企业化的医院2、3年内能够迅速地赚钱。

　　 隋国平： 医院的投资并购我觉得取决于投资并购的主体类型，现在局越来越难了，谁能拿到这样的医院综合能力就真强，在座的有10%能够拿到这样的机会。但是我们手里有医院，三年了属于快速成长期。把一家医院并购下，来不管是价格高还是低，我们更注意的是在一起一年两年以后，能产生增量的协同的收益利润是多少，我们现在从这个角度来看。

　　 杨海鼎： 在座大多数还是人民币机构，确实看得到企业医院很好的红利，但外资资金比较难，我讲讲我们的思路。我们非常认同医疗服务的属性，在中国也投了健康管理的APP等。

这方面确实有机会，今天想介绍凯辉的特色，我们花了很多的时间挖掘了很多的产业，这些产业在中国有很好的成长潜力，但在海外有非常多的嫁接的地方，比如海外的PRC芯片的生产，海外的药品研发，海外成熟的器械，因为海外受到非常限制很难拿到估值。前段时间在美国出差，看到在2亿美金以下的纳斯达克的生物技术、药品公司都是非常多的，如果大家把视野放在澳大利亚、新加坡的地方看到新对好的资产可以被放到境内非常具有创业精神的管理团队上，会发生非常大的化学反应。

第一步确实需要是去挖掘的，另外每个投资人都在说做投后的心得，团队确实要强，投资人做辅助的左右，投资人是企业家的触角，所以我们花了很长的时间把有可能的项目拉回来给他们看。比如说欧华，每3个月有项目在看，他们会给我们很好的意见。

我们跟高特佳一起提了IBD的公司，发现特别好的芯片生产需要公司的创始人、前人计划的博士帮我们去判断，如果判断好了在海外给他做整合再提供资金，这个时候确实产生特别好的理念另外投资医疗服务业还是有非常好的机会，我们在美国看了非常多的养老、康复方面的项目，确实发现至少美国养老的企业也是有系统性的亏损部分，因为他们很难接触地产，但他们服务的理念、经验是非常多的机会在韩国见到韩国最大的光复机构，他们已经做到极致了还是这样。中国如果借助到地产的属性还是有机会的，希望借此机会跟各位领导有密切的合作。

　　 周大为： 10多年前我们进入医院管理行业，中国医院管理元年是1998年。医院管理不是讲讲课，更不是我设定的范围去管，我们一直讲专业的医院管理医院会发生将会发生的事情都有解决方案，所以十多年前我们标准的目标就是国内大型的三甲医院，所以我们创立过帮助国内最大的三甲医院去建立管理体系，那个医院从2000多床到现在的5000多床，营收是世界第一的，床位数也是第一我们接下来做的都是每个省最大最好的医院。右手有了大医院的品牌和支持，左手有医院管理的专业所谓的投后管理这个时候任何的资金要去收购一家医院、并购一家医院新进入一家医院这个时候可以提供很多的帮助，就像钢铁人除了不怕被打的身体还有飞行器还有好的定位系统还有好的武器系统，这个时候你出去跟别人PK的时候一定是所向无敌，所以我一直强调投后管理非常重要。

　　 国内公立医院投资是难点？

　　 主持人： 国内公立医院的投资确是难点。公立医院投入存在一个问题，你对它的投后管理怎么进行输出？怎么实现解决公立医院原先的特点？比如说消费者体验度差等一系列的问题。

　　 陈一： 我们更偏向于做公立医院的改造和改制，我个人感觉 公立医院的改造一定不能从单体机构设计，产业投资一定要从城市、整体医疗服务的布局、整体产业的提升做设计， 所以我们当时在广东省的地级市就是这样设计的，我们通过一年不到的时间，基本上把三家公立医院整体打破改制。

　　谈到如何营利，公立医院很难把医院完全变成公司化治理结构的盈利性医院，怎么去设计它未来的商业模式？所以这又谈到新的话题， 做医疗投资千万不要把投资固化到某一个医院或某一个医院的营利模式，可能把路走窄了 ，为什么大家觉得医院好的标的难找呢？确实很难找。那又该怎么做呢？

　　我们的投资逻辑是 在某一个区域内多点布局，形成区域化医疗服务的品牌。 医疗区域化以后再形成集约化的管理，从管理要效应要回报，从产业配套、产业运营，到区域化医疗、产业化管理、产业化运营。这样一来我们的投资机会和回报机会是非常多的，甚至利润不会从我们的医院来获得，而是从其他的渠道配套来获得，作为产业投资一定要把投资的眼光站在比较高的高度上。

　　 曹霞： 下面我谈谈我的感受，可能和陈总这边不太一样，公立医院的改制和国企医院的改制只是医疗服务投资的一部分，包括我们现在旗下的品牌妇产、戒毒等都是市场需求极高的。我觉得 专科连锁还是我们非常看好的方向 ，在过去的一段时间里那种门槛比较低的领域副产、口腔、医美已经竞争的非常激烈了，在这个过程中现在布局还有没有机会和优势呢？相对来说我们的产业会 避开这一类竞争非常激烈的投资，我们会更细化地看到更细一点的领域，或者我们把那一类的领域叫做一级专科，我们会更沉下去从行业研究梳理的角度趁到二级专科的角度。

我自己也在投肿瘤，我投了肿瘤专科医院之后我可能再沉下去看看二级诊疗，比如说化疗等，这一类有没有专科连锁的机会也是我们未来更关注的方向，谢谢！

　　 隋国平： 我们现在主要是以新建为主，我们发现民营的资产现在太贵了，即使控股以后也不能从运营上把握。

公立医院或所谓的国企医院的损益表是不真实的，我们需要做追诉调整。我们现在面临一个局面去搬别人家的大米，米可能发没了，买别人的米发现贵，搬别人的米难，所以我们就自己种。

　　 周大为： 不管是现有医院的收入或者是首都新建，总之一条很重要这个医院做出来要干什么？目的是什么？要不要做好商业规划，未来这样的医师能不能面对市场？我们已经有体量提升改变结构、积极性还是从零开始？我们做医疗投资一定要很注意乌龟壳有多重，乌龟壳太重跑起来很慢一定让它体重变轻不要花太多的钱在投资硬体上。我们要的是它的营收、利益跟持久性。在一开始介入的时候就需要看清楚，就需要审慎的评估到后端的运营管理，包括投后管理都要找专业的人去做。

　　 医药跨境并购的机会和经验

　　 主持人： 谢谢各位的分享，刚刚主要是就医院和医疗的投后管理做了讨论，从产业投资人的出发点还有怡德这样的三方机构还是负责看好国内医疗投资的前景能够给国内医疗服务切切实实地带来提升最后请就跨境并购做简单的分享，怎么走出国门？

　　 杨海鼎： 我简单讲讲，觉得还是有些系统性的机会，比如上海发生的上海莱斯收购的BPL的项目，我们可以看到像血液制品这方面在国内是有严格限制的，但在美国是谁都可以开，你收购的项目的估值是市场的估值，中国投资人买的时候确实有系统性的溢价机会，如果大家好好看BPL项目，发现确实做了非常多的不错的事情。

　　 另外除了系统性估值差异的机会，研发这一类的机会也是非常多的。 我们现在投的公司，把海外研发这部分都采用收购的方式去做了，因为在海外研发的成本、效率还是有非常多的优势的，同时估值还是不错的。因为我们主要还是在看资产的质量，这时候可以看到也有些系统性的机会，关键是作为PE和投资人是不是能找到比较好的国内团队把我们在海外采购的研发资产用的起来，让它发挥出很好的效率。

举个实际的例子。现在长效的玻尿酸在美国、法国还是有不错的机会，我们也投资并且控股了，但放在国内，一定是很好的美容设备和生物公司里，这样研发的资产才能有10倍20倍的增长，同时国内的公司不需要花太长的时间去等漫长的周期，可以看到从政策方面来说越来越快了。这也是为什么，大家在做新药投资的时候更多的部分放在澳大利亚去了。这个时候全球化的趋势还是非常明显的，大概是这两点，谢谢！

　　 李云峰： 我们在整个思路跟杨总是非常接近的，杨总讲到很重要的一点是海外并购完成之后怎么样把它消化掉，我们在美国也看了很多CMO、CRO的项目，在美国的纳斯达克的公司可能只有1.5亿的规模，我们企业评估的时候，凭它现在的业务乃至美国现在的团队，在纳斯达克的估值可能只有进一步下跌的可能性，往上上涨的可能性几乎是非常小，美国投资者从美国市场和美国投资的专业角度已经赛过无数遍了，这个价值企业一定是有确切的问题，估值低估的可能性非常小。

　　我们价值的可能点是 第一不去抢最核心的最贵的新药物的结构 ，更看重平台技术，有没有可能把平台技术放在中国的市场，这样的话美国最起码得保证现金流能够维持，能够保证收购后不会受到美国的劳工法律或者其他法律造成的困难。从市值角度来说同时把美国加入中国全新的市场价值，对我来说这个投资和并购是有意义的。

　　 另外投资并购着眼点更多的并不是核心竞争力， 刚才讲做药这个领域是长跑，我们也跟美国、欧洲看了，我觉得美国、欧洲在医药领域跟中国有比较大的差距，中国不管是多小的企业都想最好10年20年之后超过罗氏、超过恒瑞。现在流行讲工匠精神，在非常窄的领域单纯是医药用的工程设备、公益设计就专注于这一个非常的领域，可能有十几二十个人，但这个技术可能全球已经第一第二了，所以在海外更多专注在这些点上。主要是分享这一点谢谢大家！

　　 主持人： 今天非常感谢各位嘉宾就医疗服务的投资并购、跨境并购、新模式并购、产业投资区别于资本PE投资的特点，非常感谢各位嘉宾的分享，我们觉得在产业资本和投资资本共同的推动之下我们整个中国的大健康产业的并购还是有非常值得期待的未来，谢谢大家！

本文为投资界原创，原文：http://news.pedaily.cn/201706/20170622415805.shtml