投资人抖干货，退出策略全分析：在IPO、并购和新三板的三岔路口，该如何选择？

　　2016年12月6日-8日，由 清科集团 、投资界主办，联想创投联合主办的第十六届中国股权投资年度论坛，汇集股权投资界巨匠 精英 ，以趋势、策略、行业角度剖析这个时代。

　　在圆桌论坛环节，愉悦资本创始及执行 合伙人 刘二海 、致同会计师事务所 合伙人 曹阳、 上海永宣 创业投资管理有限公司管理合伙人 韩宇泽 、 深圳高新投 集团副总经理 温卫民 、 澳银资本 董事长兼创始合伙人 熊钢 、著名投资人 曾之杰 、 海岸投资 创始合伙人兼董事长张晓琳，就“退出策略篇：IPO、并购和新三板的三岔路口”的主题进行了讨论。

以下为演讲实录，经投资界（ID:pedaily2012）编辑整理：

　　 IPO 加速明显，国内外退出环境大PK

　　 刘二海 ：投资人都讲选、投与退，退出始终是一个绕不过去的环节。我们今天讨论的第一个问题是，现在退出的环境怎么样，包括新三板、并购，还有IPO。请永宣的韩总跟大家分享几句。

　　 韩宇泽 ： 近期大家发现IPO的速度非常快，像永宣的话，从恢复IPO到现在发行并购已经近10家，流动性得到了明显的改善。按照目前在证监会排队的这些数量，公布的有600多家，有接近200家已经撤了，估计就400多家。按照这速度，估计明年就能把IPO堰塞湖问题给解决了。

　　 刘二海：目前越来越多企业在美国、香港IPO，国内还是不是最重要的退出渠道？

　　 曾之杰 ： 其实A股退出趋势，在最近4、5年就已经很明显了，中国企业还是有不少去海外上市的，但是大家也越来越意识到，让海外投资者去理解中国的公司，并不是那么容易的事。去年有一波中概股回归，包括战略新兴板，我相信会有越来越多的中国企业回到自己的主场，这个趋势是非常明显的。虽然说A股有很多的问题，但是它的先天优势还是境外市场没有办法比拟的，包括交易量、高市盈率，估值的溢价等都会吸引海外公司回归。

长期来讲，一些行业的龙头，还是会在美国上市、在香港上市。其余大量的中小型的公司，相信会纷纷回归。这个过程当中还有一波的投资机会。

刘二海：问一下曹总，有很多上市公司通过拆VIE回来，很多人期望战略新兴板，但遇到一些政策的问题。你对这些企业有什么建议？

曹阳：正好我服务的一个客户就有这个问题，去年拆VIE回来之后，本来预计战略新兴板很快会出来的，估值也会比较高。政策变化之后，还是遭遇到了不小的打击。这个客户最终是选了新三板，这样对投资人有一个交代。

新三板应该是一个“专业”的市场

刘二海：新三板跟当年的预期是不是差得很远？我认为中国的企业家都有个IPO情节，为了IPO而IPO。没有流动性，挂上去干什么？你们怎么看？

曹阳：就我自己接触到的新三板企业而言，更多的是对投资人要有一个交代。

　　 温卫民 ： 新三板最大的一个价值，实际上是用注册制建了一个市场，把这个公司展示给大家。流动性的问题，交易的问题，本身应该是有市场去解决。我们今年也参与了两个新三板项目的定增，甚至我们的定增价格都略高于原有的交易价格。这是为什么呢？这是基于对这个行业的理解，和未来发展空间的判断，觉得值得去做。

　　 刘二海： 普通投资人研究不了那么深。

　　 温卫民： 新三板不应该是一个大众交易的市场，应该是一个专业的市场。

　　 刘二海： 现在大家对新三板的期待，一个是当然是转板，另外一个是降低门槛，让更多投资人进来，增加更多的流动性。这两件事情有可能吗？

　　 熊钢 ： 政策上调整的可能性不算非常大。对于退出这个事情，美元投资者给我们一个非常明确的结论，没有退不出去的产品，没有卖不出去的产品，只有卖不出去的价格。也就是说你投的价格、价值合理的，就一定有退出的方式。退不出，也就是说价格失效了，还是基于长期投资和价值投资的基本，这是一个基本原则。

　　 曾之杰： 我的观点不太一样，反而觉得新三板要把门槛适当放低。传统来讲，这些没有上市的公司，包括PE、VC这种类别的产品，一般是没有机会参与的，但是往往这一类产品的成长性很好，如果你的眼光足够好的话。

　　 刘二海： 韩总对新三板有什么期待？

　　 韩宇泽： 我对新三板的未来还会继续看好，因为新三板是新一届政府推出来的，鼓励“大众创业，万众创新”的举措。新三板最大的问题就是流动性非常差，必须鼓励更多的机构投资者来做市，然后要降低投资者的门槛，把这个市场活跃起来，这样的市场才能健康的发展，才能真正实现大众创业，万众创新。

关于美图上市：可能会带动一小波赴港IPO热潮

　　 刘二海： 美图也在香港将要上市，但它处于亏损状态。大家关注的是，美图上市能否杀出 一条 血路来，顺便带领一些没有利润的公司在香港上市？各位有什么期许吗？

　　 温卫民： 要想把我们的投资项目退出，需要琢磨接盘的是IPO、是普通投资者、机构投资者，还是产业投资者，对应的我们能解决他们的什么需求。我觉得投资者更愿意在国内IPO。

　　 熊钢： 香港市场整体来看还是一个很冷静的市场，但冷静之下也会有一些情绪。像美图这样的项目，如果有一些产业上的支撑，再加上中国这些技术型的企业，如果跟进的力度足够，也可能会形成一些小型、中型的这么一个潮流，但相信会是短期而非长期的一个趋势。

　　 曾之杰： 回想起当年阿里的第一选择就是在香港上市，但香港死活不肯改上市规则。这对香港来讲，损失太大了。虽然我没有投美图，但其实我也很好奇，这家公司到底能不能上，上好了，有可能在香港形成一个小小的TMT板块，上不好对香港的打击也很大。

　　 刘二海： 大家也期待上市表现得好，至少对大家也是好消息。

并购是一个好的退出选择，别光盯着IPO

　　 刘仁海：作为GP如何增加流动性，也是大家非常关心的问题。今年并购是不是越来越活跃？

　　 韩宇泽： 我认为并购的确越来越活跃。过去都盯着IPO这条路，太窄，2015年上市公司的并购交易，发生了2600多起，交 易金 额2.3万亿，过去的平均水平是200多起，所以我觉得应当果断往并购方面多转移一点，对我们投资项目退出是非常有益的。

　　 熊钢： 我们是早期为主的，所以并购的规模和渠道还是比较多元一些，而且并购的收益也不是要求非常高，所以我们基本上30、40%的项目都是在B轮或者C轮，就已经实现了退出。当然也有20-30%左右的项目，上一只基金IPO率在25%以上。

　　 刘二海： 熊总太厉害了，你是在一级市场，不是在二级市场IPO就退出了。

　　 熊钢： 我相信这是一个多层次市场必须具备的要素，有的希望投到后端一点，有的希望投到前一点，到了后端有一些企业发展得比较好，投后端的机构愿意接手，这是一种良性的生态。

　　 投资人支招：如何制定合适的退出策略？

　　 刘二海：关于如何加速，或者更好地安排退出，在座各位有什么好的建议？

　　 曹阳： 我们这个议题讨论的是IPO，并购和新三板，这些都是股权投资的退出路径， 实际上严格来讲没有优劣之分，只是说哪一种方式更适合你的企业，以及投资者的风险承担能力。 但是，这些项目的退出都有一个重方面要的条件，就是财务的规范性。在我们审计的过程当中，遇到不少企业业绩已经做得很好了，但财务、法务方面的规范性做得很差，以至于要耽误两三年才能去证监会提交材料，到那时整个经济形势都会发生巨大的变化。

　　 温卫民： 不是我不想退出，但做PE最多持15%-20%的股份，企业还有控股股东，着急也没有用。反而可能欲速则不达， 退出可以想想，但是没有办法去拔苗助长。

　　 韩宇泽： 我对未来几年还是比较乐观的，我们国家现在PE/VC参与并购的比例是2-3%，发达国家的参与比例基本上达到17-20%，所以还有很大的空间，包括新三板流动性的增加。

　　 刘二海： 要么你加速退出，要么LP不催你退出。如果你找到了一些能承受较长时间的LP，比如说近期比较活跃的长江经济带产业基金、歌斐打造的母基金、清华教育基金等等，那么你就可能做得更好，退出的压力小一些。

　　 熊钢： 其实LP是需要沟通甚至培养的，但GP也要给LP一个时间表，有退出的安排，LP他们才会安心，这是非常重要的事情。我们给自己设定三年半到四年左右达到流出和流进的平衡，LP基本上还能接受。

　　 刘二海： 总的来说，IPO在加速，A股上市公司也在增多，但新三板流动性还存在很多问题。如何增加流动性？ 第一个首先是提高意识，尽量提前规划和布局；其次是心态要好，在适当的时机选择退出；最后要选择合适的LP，你的投资人一定要是你的长期支持者。