BAT回归箭在弦上，A股需要什么样的归来者？

国内最热闹的两大领域——科技互联网和A股，最近激情碰撞，引发了一场大规模的舆论旋风，而尤以中概股回归最甚。

　　先是最新归来者360重组更名，正式登陆A股，引发股价暴涨；紧接着在“两会”上， 李彦宏 、 马化腾 、 丁磊 等均表达了各自企业回归A股的愿望；随后，市场也掀起了一轮关于中概股回归路径的讨论；直至3月15日，中国证监会副主席阎庆民表态，CDR将尽快落地。要知道，CDR已经研究十年了。

在这一波回归大潮中，互联网企业可谓最积极，也最受关注。如果说此前科技互联网公司回归九死一生，那么新形势下的政策风向，正在化解以往企业所面临的困境。

但问题也随之而来，360是最典型的例子，短期内股价暴涨，之后快速下跌，被市场戏称为“割韭菜者”；但另一方面，360回归的主要驱动力恰恰是希望获得高估值。

在回归者与投资者之间的这对矛盾下，一旦政策开闸，A股到底需要什么样的归来者，才能化解冲突？此外，另一个可以预见的局面是，如果BATJ回归，A股计算机板块将面临大洗牌，价值投资将重新回归，巨头将获得更多的资金和跟随者，弱者恐怕再无混水摸鱼的机会。

　　 回归箭在弦上

　　科技互联网海外上市公司回归A股的呼声并非从今天才有。2015年， 李彦 宏就在“两会”上表达过回归的愿望；前一年， 阿里巴巴 赴美上市，也曾引起相关部门的关注，据社长所知，深沪两大交易所高层还调研了几家还未上市的互联网独角兽企业，希望拆除VIE为回A股准备；而近期被热议的CDR回归方式，更是十年前就开始研究。

但现实很残酷，一边是“出海者”回归之路漫漫，步履维艰；另一边独角兽们前赴后继奔赴海外。但这次，社长认为这次科技互联网公司的回归已箭在弦上。

我们从整个宏观环境的变化来看，国内整体经济进入转型期，新旧动能转换已成庙堂与江湖共识，科技创新将成为未来中国经济发展的最大驱动力。也就是说单纯依靠土地、税收、补贴等要素匹配推动经济发展的模式正在成为过去时，基于科技创新的新经济模式将成为主流。

基于这样的大势，中国的科技创新企业成为核心抓手，势必承担起更大的责任，这一判断从高层的不断表态和相关政策的连续出台可以得到佐证。在这个大前提下，各类市场要素就要进行一一匹配。科技创新属于典型的资本密集型领域，因此，连接国内资本市场和科技创新企业就成为当务之急。

可以说，无论是推进未上市独角兽IPO，还是为已“出海者”回归清除障碍，都是国家需要，是一项不容置疑的政治任务。尤其是后者，毕竟以他们的规模和市场地位，在新旧动能转换过程中更能发挥带头作用。

从市场而言，如果说互联网大佬的言论无法证实，那么巨人、分众到360，调动巨额资金，不惜巨大成本，大费周章都要回归A股，足见企业方面意愿强烈。投资者层面，没有哪个领域像互联网企业一样透明，其产品几乎覆盖了个人生活的每个方面，并为企业提供利润，但发展红利却被境外投资者通过资本市场分享。这也就不难理解，为何被爆炒的往往是那些出现在A股的互联网公司，因为这类公司熟悉而稀缺。

因此，从国家大势、企业利益、投资者收益等各个维度来看，科技互联网企业回归A股势在必行。

　　 A股需要什么样的归来者

先来看看A股那些曾经发生的互联网公司IPO和回归神话，因为两者本质上是一样的，对于我们后面的讨论都有参考价值。

　　从市值来看，以近期刚刚回归的360为例，其私有化时估值仅93亿美元（折合人民币587亿元），尽管登陆A股后经历了过山车行情，3月14日收盘时，其市值依然超过3300亿元，增幅近6倍。再看此前回归的 巨人网络 ，私有化时估值28.7亿美金（当时汇率折合180亿人民币左右），同样经历了大波动后，3月14日的市值也有677亿元，增幅近4倍。再看曾经直接在A股IPO的暴风集团和 乐视网 ，哪个不是不断的疯狂刷新市值纪录。

　　现在，暴风集团、 乐视网 、巨人网络的表现已经证明一大波韭菜被收割了，360只能等待时间的证明。这些显然是不受A股欢迎的投资标的。

在分析什么才是A股需要的归来者之前，我们要搞清楚，为何几乎每回归一个都会遭到爆炒。

社长认为，首先，互联网兼具多种概念，新经济、创新、政策等等；其次，由于其特性，互联网企业往往在行业中容易形成一家独大的局面，虽然前期亏损，但是形成“垄断”后，业绩具有非常坚挺的保障，比如360在网络安全行业；第三，按照华尔街的投资法则，中概股确实存在被低估的情况。第三方机构统计数据显示，2011年—2015年，在美国上市的企业中，欧洲和中国公司的整体估值明显低于美国本土公司，而中国公司估值又低于欧洲，据说这是由于华尔街大佬们信奉“利润至上”原则。

仅从这三方面来看，以A股的投资机制和风格，就存在估值增长的空间。但如此优质的投资标的，A股却严重供不应求，在供需失衡情况下，一旦成功回归A股，势必遭到资金的爆炒，360的市盈率已经超过4000倍。

社长预测，一旦互联网中概股批量回归，再加上未上市独角兽IPO，供需问题将得到缓解，估值也将回归理性。但符合上述三个条件的互联网中概股，依然是A股欢迎的。那么，剩下的关注点，就是如何给出一个理性的估值？

　　 【案例分析】百度回归能涨多少？

为了表述方便，我们以百度为例。

先来看百度有没有被低估。我们从现有业绩、未来布局和美股、A股四个维度来比较。有一个指标叫市销率，即市值除以营收，就是从业绩维度衡量一家上市公司的价格，市销率越低，说明被低估的可能性越大。

　　我们来看看百度对标的主要同类企业——谷歌，其目前市值7913亿美金，2017年营收为1108亿美元，市销率7.14，而百度为6.68；即使同在美国上市的中国企业 阿里巴巴 ，市销率也达到19。

　　人工智能布局方面，3月14日，A股的 科大讯飞 的市盈率为229倍，而百度为33倍。这就不难理解百度为何多次表示希望回归A股。

在这种情况下，一旦百度回归，估值肯定存在上涨空间，但是多少合适呢？我们尝试从“过去”（已回归者）和“未来”（供需得到缓解）两个维度进行判断。

参考360和巨人网络，百度一旦回归，市值存在4—6倍的上涨空间（即使不考虑百度业绩强于前两者）。如果要跟A股的科大讯飞比较，更有7倍的增长空间。但是上面已经提到，互联网独角兽遭爆炒有供需不平衡的因素，如果未来增加了供给，可能无法达到这么高的估值。

据社长了解，目前行业内人士给出的估值在60倍左右，也就是说增幅在200%（目前市盈率33倍），相当于在巨人网络当初的增幅基础上打了对折。此外，考虑到百度目前的业绩增长（2017年实现20%的营收增长和57%的净利润增长）和人工智能方面的龙头地位，也可能存在更高的上涨空间，但是谨慎起见，我们依然遵循对折原则，即使在360和科大讯飞估值的基础上砍掉一半，百度的估值增幅也在3—3.5倍。综上所述，百度一旦回归，其理性增幅可能就在2—3倍左右。

在A股逐渐为互联网中概股敞开大门的当下，我们需要从教训、市场机制等多个维度对即将归来的公司合理定价。CDR一旦开闸，几家欢喜几家忧，强者恒强的时代或许才刚刚开始。