从300亿狂跌到60亿，天星资本豪赌新三板却止步于挂牌前

　　曾在2015年全年投资了近400余家新三板拟挂牌和已挂牌公司的私募投资机构 天星资本 不再像往日那样“疯狂”。

　　这家成立4年的私募股权投资机构以批量投资经理，批量看项目，批量投资，批量募资的风格为外界所知。在过去一年， 天星资本 也愿意以数量指标来宣传自己，“新三板投资公司最多的私募机构”，“拥有100多名投资经理”，一位接近天星资本的人士透露，2015年天星资本将数量作为整个公司标杆性的KPI指标。

投资机构天生带着一定赌性，有的是赌被投企业的未来成长，有的是赌宏观经济趋势变好，对于新三板投资客来说，他们中的大多数赌的是新三板政策红利出台后所带来的资本溢价，而天星资本无疑是其中最大的“赌徒”。

　　然而对于政策红利的过于乐观也使天星资本很快陷入被动局面。2015年12月18日，刚在4天前拿到挂牌函的天星资本在国家会议中心举办了答谢晚会，与参与它挂牌前定增的投资方分享了即将挂牌的喜悦。按照天星资本董事长 刘研 的构想，挂牌前A轮天星资本估值300亿元，第二轮募资后估值将上升到800亿元。

但是让他始料未及的是，几天后，一则暂停PE机构在新三板挂牌及融资的消息使天星资本止步于挂牌前，紧接着天星资本需面对的是估值缩水的尴尬以及募资紧张的困境。

“天星资本成是因为其激进，如果不是因为这样的风格，它可能现在跟其他新机构一样默默无闻，但如果败也是因为这点。”上述人士坦承。

　　 「 资金紧张 」

种种迹象表明，天星资本资金吃紧。

据公开转让说明书，截至2015年6月30日，天星资本并未有项目退出，其主要收入来自于新募集基金的管理费收入，一般按照管理规模的2%-4%收取。截至2015年6月30日，天星资本总收入为3434.45万元，其中管理费收入占比94.48%。然而自今年年初开始，天星资本募资比过去艰难了许多。

一知情人士告诉《中国企业家》，去年和今年募资相比，的确有很大不同。“去年新三板火的时候是投资人送钱上来，今年是得出去找钱。”

之前天星资本募资主要依赖于渠道客户，包括证券公司、信托公司、第三方财富公司等具有新三板代销资格的机构，天星资本自身并未直接掌握高净值客户资源。而现在市场流动性变差，产品净值出现亏损，渠道客户开始担忧产品收益，相应地之前的渠道在和天星资本合作时也变得谨慎了许多。

华北某新三板投资机构负责人透露，目前其所知的情况是，已经有很多大的代销渠道不再发行天星资本的基金产品了。

　　 刘研 坦承今年新三板行情不好，募资确实存在一定困难，但是他表示这对天星资本影响并不大。

　　不过 在外 界看来2016年对于天星资本而言注定是多事之秋。

上述熟悉天星的人士透露，自2016年春节后，天星资本有大量员工离职，仅投资部就有近100人，除此之外还有互联网等其他部门的人陆续离职。据他介绍，这次离职多为主动离职，离职原因部分与年终奖未兑现有关。“去年天星资本给全体员工承诺1个亿的奖金，但实际上才发了近800万元，平均到每个投资经理手上才1万元左右。”他说道。

为了缓解资金紧张，天星资本开始陆续在新三板市场上减持和质押其所投资的股票。

　　据choice数据统计，2016年以来，天星资本陆续减持了10余只股票。包括 科能腾达 、北信实得、 光宝联合 、 爱科凯能 、 润农节水 、 美兰股份 、 领信股份 、 全华光电 、 东电创新 、 伟力盛世 、 中喜生态 等。刘研声称，减持主要是为了企业的发展，配合他们做减持，此外合作伙伴也希望从他们手上接一些股票。“我们减持了部分股票，体量对于天星资本来说非常小。天星资本减持10多家在新三板市场中是微不足道的。”

　　据了解，此次减持主要以流动性较好的做市企业为主，其中投资了 润农节水 的北京天星东方投资中心（有限合伙）已到退出期，此外成立于2014年3月的天星启明投资中心（有限合伙）已减持了4家公司的股份。

　　值得一提的是天星资本的减持策略。8月15日前北京天星飞马投资中心（有限合伙）减持 美兰股份 4.23%股份，同时另外一只基金天星郎晖投资中心承诺到2016年年报披露前不减持，类似情况的还有 中喜生态 。一位新三板从业人员透露，这种安抚政策主要是担心天星资本减持影响新三板公司估值。“有家新三板公司本来打算做市，找了做市商，但是因为上一轮是天星投的，做市商认为天星资本可能会砸盘，后来并未答应该公司成为其做市商，该公司到现在还是协议转让。”上述从业人员表示。

目前新三板做市商共86家，主要为证券机构。一般来说，大的券商做市额度在20亿元至30亿元左右，小的券商可能只拿出2亿元-3亿元来给近百家公司做市，平均下来每个券商用于每家新三板挂牌公司的做市额度就只有几百万元左右，而在新三板市场趋冷的情况下，券商用于做市的额度更少，因此对于像天星资本一样的投资机构而言，如果市场环境未有改善，通过做市商卖掉所持有股票是较难的。

除了做市较为活跃的公司，现阶段天星资本持有的更多股票只能选择质押。

　　据choice数据不完全统计，截至9月3日，仅天星资本直接质押的公司达16家。根据工商资料以及其所投公司公告显示，目前北京天星资本股份有限公司（即挂牌主体）分别将持有的 恒瑞能源 18.88%股份、网 高科 技2.05%股份、 广建装饰 7.79%股份、佳瑞 高科 3.06%股份质押给了湖北长江银丰新兴产业投资基金合伙企业（有限合伙），为天星创联资本控股有限公司（简称“天星控股”）融资担保，担保金额为5000万元。天星控股为实际控制人的持股平台。此外， 春盛中药 曾在7月发公告称，为了资金周转，天星资本将其持有的 春盛中药 5.43%的股份质押给了泉州 中金 在线金融服务有限公司。

　　实际上，出质人除了天星资本这一挂牌主体外，还包括其控股股东及旗下基金和 合伙人 个人。据公开资料显示，天星控股出质股份4785万股给华海财产保险股份有限公司。华海财产保险曾在去年10月份试图引入天星资本作为其第一大股东，但目前尚未有公开信息显示该交易是否已完成。此外，身为天星控股的股东，刘研和王骏分别出质42500万股和7500万股给北京翔龙凌宇投资合伙企业（有限合伙），后者为此前天星资本的第七大股东，持有该公司0.45%的股份。

对于在新三板上的质押行为，刘研表示，作为一个快速发展机构，资金越多越好，资金越多发展越快。“我们资金主要用在不停增加新基金，和用在新增基金中作为基金管理人的配资上。另外我们也有一些投资布局需要钱，因此我们还是需要一些流动性的。”

不过一位参与天星资本A轮融资的投资人分析称，天星资本若是将直投项目减持或质押可能是出于调度资金的需要。

　　值得注意的是，新三板流动性吃紧，质押的多只公司股票也面临爆仓的危险。据新三板在线统计，截至2016年8月18日，天星资本质押的股份中，春盛中药和 广建装饰 已到平仓线， 佳瑞高科 已到预警线。