铁总混改：上市、圈钱，套路重重！

据说，铁路作为今年“混改”圈定的七大领域之一，一定会迈出实质性步伐。

这不，2017新年第一个工作日，1月3日，“中国铁路总公司工作会议”上传出消息，2017年要推进铁路资产资本化经营。研究推进铁路企业债转股，深化铁路股权融资改革。开展混合所有制改革，加大综合经营开发力度。

这些提法都不新鲜，2013年以来屡屡提及，但进展甚微，为何？

此次会议有两点，“杠杆游戏”觉得值得一说：一是明确提到了研究探索铁路资产证券化改革，一句话，要准备上市；二是，债转股。欠的钱多了，债务变股份吧，社会股东太少，直接转化几个股东更简单。

说起来都是套路。央企、国企负债后在资本市场融资、拿钱，一贯如此。

相对来说，国铁总公司体量惊人，注册资金高达10360亿元，资产高达近7万亿；债务也惊人，高达4万多亿元；还涉及最庞大的公益性公共运输，又事关民族自豪的大国重器——高铁技术及装备，及高铁走出去……

所以，国铁总公司（前铁道部）在各方极大的支持下借钱修铁路，特别是（准）高速铁路，然后如何解决债务纷扰——通过“市场化杠杆”解决债务的设想，很值得说一说。

　　 4万多亿元的债务压力是什么概念？

2017年才刚开始，《中国铁路总公司2016年年度审计报告》、《中国铁路总公司2016年年度报告》都还没到发布的时间。所以，我们没办对国铁总公司最新的财务、债务状况做分析。

不过，截至2016年6月的数据还是有的。根据《中国铁路总公司2016年上半年审计报告》，截至2016年6月30日，国铁总公司负债已经超过4.2万亿元，其中逾3.4万亿元为长期负债。

因为绝大部分债务为长期负债，资金成本低于市场一般利率。通过梳理《2016年中国铁路建设债券募集说明书》，“杠杆游戏”（ID：ZhangYinyin0903）发现，主要银行给予国铁总公司的授信都比基准利率下浮10%。

所以，国铁总公司的年利息和还本支出，并没有想象中高。2013-2015年利息支出分别为，535、630、780亿元。当然，利息支出这一增长的势头还是值得警惕。毕竟，2015年的客运收入才2506亿元。

另外，值得注意的是，下图1还显示，2013-2015这3年，国铁总公司的营收持续下滑。一是运输收入持续下降，其中旅客运输收入增长，但货运及其他运输营收下降。其他收入方面也出现明显下滑。

图1.国铁总公司近3年营收及营业成本情况  图表来源|《2016年中国铁路建设债券募集说明书》

可以这么说，如果不是靠各类补贴、基金支持、继续增加债务、借新还旧，国铁总公司已经玩不转。当然，应该明确，我国铁路“一锅炖”，并没有区隔公益属性和盈利性资产，而且国铁总公司的资产都来自于历史传承，不能简单拿钱、拿债务说事。

　　 债务持续压顶，未来日子不好过

根据2016年发布的计划，2016-2020年，我们要再建设1.1万公里的（准）高铁，在7月21日《3万公里太少？高铁建设的疯狂与克制》一文中，“杠杆游戏”（ID：ZhangYinyin0903）曾计算，这大概需要1.65万亿元的投资。

需要注意的是，部分规划线路已经开工在建，投资已经完成了一些。因此，完成2020年的（准）高铁路网目标，实际要不了1.65万亿元。

而2020年我国铁路网总的规模目标是 15 万公里。截至2015年底，全国铁路营业里程已达12.1万公里，离2020年目标还有2.9万公里，我们抛一点就算3万公里吧。除掉高铁建设1.1万公里左右，普速铁路大约还要建设约2万公里。

综合来看，无论单线、还是复线，或者纯货运线，普速铁路平均算5000万元/公里的造价基本是够的。也就是说，完成2020年的规划，普速铁路总需要投资约1万亿元。同样，部分普速铁路线路已经在建，完成了部分投资，因此，总的投资应不到1万亿元。

完成2020年我国铁路网建设目标，（准）高铁+普速铁路合计，“杠杆游戏”（ID：ZhangYinyin0903）的计算是大概需要不到2.65万亿元。

有必要指出，考虑到未来几年还会开工2020年后建成的线路，因此，还要考虑这部分投资。按照十三五规划的铁路投资计划，未来四五年的铁路投资计划为2.8万亿元。

这2.8万亿元的投资不都是债务。其中有一部分钱来自于铁路发展基金，还有地方政府和国铁总公司自有资金。如果不进行混改，维持目前的铁路建设投融资模式，或许也有部分社会投资，虽然这部分投资估计不会太多。另外的，才是各种途径的借贷。

从过往历史和最新的资本金规定看，债务大约会占到6-7成，也就是说，到2020年，如果按照既定目标，全社会铁路建设负债约新增1.68-1.96万亿元。如果不进行混改，维持目前的铁路建设投融资模式，国铁总公司，大约占5-6成。

大家都知道，国铁总公司在逐步退出城际铁路投资，一些地方普速铁路和货运线铁路，国铁总公司染指也越来越少。因此，国铁总公司如果控制得当，到2020年，新增债务约最低约0.84亿元，最高约1.18亿元。

相较于截至2016年6月30日，国铁总公司负债已经超过4.2万亿元，新建铁路造成的新增债务，可以说不算特别吓人，但也不少。

另外，未来4年，国铁总公司或多或少也会还一些过去的债务，无论是借新还旧还是怎样，总负债增加是无疑的。

毕竟，过去太疯狂。2007年时，原铁道部的债务总额只有不到7000亿元。8年时间，翻至彼时的近6倍。这8年，无论普速铁路，还是快速铁路，我国建设和投产的量实在是非常高。

譬如，2015年，我国投产的新线达9531公里，其中（准）高铁投产约3000公里。2014年更是实现了5353公里的（准）高铁通车。而2016年，回落到投产新线3281公里。2017年的计划则是投产新线2100公里、复线2500公里、电气化铁路4000公里。

　　 没钱赚很可怜

2015年，很庆幸，国铁总公司营业成本也下降，才保证了微利。不过，运输成本有小幅增长。

图2.2015年国铁总公司汇总资金流量表  图表来源|《中国铁路总公司2015年年度报告》