港交所李小加：让独角兽回A股，要做好牺牲的准备！

独角兽的话题“烧到”了一年一度的IT峰会上。

　　3月25日，2018中国（深圳）IT领袖峰会如期举行。港交所行政总裁 李小加 发表名为《资本的逻辑、独角兽的诉求、监管的抉择——路在 何方 》的主题演讲，以通俗易懂的“王老五寻亲记”为案例讲述了一场围绕中国内地、香港、美国三地的“IPO争夺大戏”。

李小加把内地、香港与美国股市管理层对独角兽的态度，形象地比喻成婚姻关系——管理层是岳父，独角兽是女婿，姑娘就是散户。内地姑娘对男朋友不了解，全靠岳父把关，出了事姑娘怪岳父，美国自由恋爱，前提是不良爱好得全说出来，否则告你破产，香港岳父也要参考下，签婚前条约。一句话，内地投资者水平低，输了怪上面，独角兽不好把关。

　　最后，李小加认为， “如果认为把独角兽带进来更重要，那就接受带进来后一系列的问题。如果说A股市场的逻辑还没到大改时，独角兽就只能做个小试点”。

　　 独角兽的奇幻漂流：“王老五寻亲记”

“我给大家打个比方，讲一出戏‘王老五寻亲记’，希望大家不要对号入座，主要人物包括新郎王老五——独角兽，岳父——监管者，新娘——投资者，岳母——媒体、专家、吃瓜群众等等。”

接着，李小加分析了独角兽——王老五在美国、中国内地以及香港三地的境遇。

“在美国，新娘——投资者都很成熟，中国的很多王老五愿意去，但不是谁都敢去；那边的岳父——监管者其他都不管，只有一条，就是不能撒谎。”

简单地说，美国市场吸引力大，因为资金供应充沛，流通性好，融资渠道较为自由，发行时间与频率没有限制，而且机构投资者占主导地位，他们更成熟，投资逻辑更强。最关键的是，美国法规完整，信息披露是一切的基础，发行人必须考虑进行适当的披露。

而在中国内地，“王老五——独角兽人数居多，上市需求很大，其中有很多诚实向上的国企，还有很多积极向上的民企；新娘——投资者这边也特别多，都是散户，都很热情，但又单纯容易情绪化；岳父——监管者的工作非常辛苦，要进行谨慎选择，所以王老五想结婚就得排队；岳母——媒体、专家、吃瓜群众都要盯着”。

香港市场处于两者之间。“香港的‘王老五’大部分都是来自中国内地的‘小伙子’，规模也越来越大，3万亿市值，香港的‘岳父、岳母’也都相对尊重市场。”

李小加认为，香港证券市场既能理解中国的情况，也清除了独角兽企业在美国上市的一些限制。凭着一国两制的优势，香港为内地独角兽企业赴港上市带来了一定的机遇。中国证监会和香港证监会是目前国际上最亲密的证监会，香港给中国提供了时间、距离和监管上的空间。而中国证监会和香港证监会又是两个完全不同的监管机构。

　　 港股&A 股：修改上市制度

“本来三个市场各干各的，各有各的逻辑，但最近独角兽来了，有新的问题要解决了。”李小加说，大家发现中国很多特别好的企业都去美国了，于是香港和内地都坐不住了。这时候，独角兽“王老五”也出来表态：其实我并不喜欢美国，更喜欢在中国内地和香港上市，无奈条件不允许，上不了市。

“为什么上不了市？因为‘婚姻法’有限制。”

李小加把上市制度比作婚姻法：第一个是年龄（市值）有限制；第二个是学历（收入）有限制，其中香港要求有收入，而中国内地需要盈利；第三个是人品（是否有不良行为记录）有限制；第四个是核心问题，婚前协议，事先约定谁说了算。

这四个要求，美国都可以轻易解决，但内地和香港不行。眼下，这两地正进行酝酿着对上市制度进行“大刀阔斧”的改革。

先是香港。“香港把年龄进行了调整，学历上对生物科技公司进行了放宽，婚前协议接受了，只要已在美国上市的都允许回到香港上市。”

　　一个月前，港交所正式公布了新兴及创 新产业 公司赴港上市的第二轮市场咨询方案。针对外界关注的未有盈利的生物科技公司、同股不同权架构公司如何赴港上市，港交所给出了详细的方案细则。如无意外，最快2018年4月底，具体上市细节将会最终确定。

而中国内地也紧锣密鼓进行着A股改革。3月9日，证监会主席刘士余明确指出，“我们会创造一些好的工具和相应的制度安排支持新经济企业，让企业选择合适方式回归A股。”

话音未落，证监会副主席阎庆民接着放出重磅消息：中国存托凭证（CDR）将很快推出。CDR是解决两地的法律、两地监管的有效措施，有利于已上市、海外退市企业回A股上市。这是监管层首次明确“独角兽”企业回归方式。

　　 “要做好牺牲的准备”

内地CDR即将登场，各方严阵以待。

对于CDR，李小加的评价是：CDR方式很创新，但面临很多问题抉择。他举例说，“WVR特殊股权怎么安排？要不要按照A股市场的逻辑管理他们，还是给一个特殊方式管理？发大发小，股价之间不连通怎么办？就算都解决了，那选择上，是选了谁回来，还是谁都可以呢？”

作为港交所首位内地背景CEO，李小加提醒内地同行：“要想清楚什么是最重要的，如果让独角兽们回A股最重要，那就要对于改变规则做好充分准备，要做好牺牲的准备”。他建议，如果说A股市场的逻辑还没到大改时，那独角兽就只能做个小试点。

最后，李小加说，“中国内地证监会和香港证监会是世界上最亲密的两个证监会，在改革进程中，香港为内地提供了空间。”而香港证监会主席唐家成早前也指出，内地和香港并非竞争对象，新加坡才是竞争对象，未来内地企业如果以CDR和“同股不同权”形式在内地及香港一起上市，将会是双赢的结果。

　　李小加的一番演讲，勾起了台下 马化腾 的回忆。“十年前我们也面临这样的选择，那个时候所有互联网企业全部去纳斯达克，偶尔有去纽交所。大家都觉得那边非常活跃，投资者很多，因为我们也是VIE架构，在国内也没有办法，唯一选择就是香港和纳斯达克。”

但腾讯最终选择在香港上市。马化腾说，当时香港的市盈率十几倍、几倍，想追求高市盈率很难，“腾讯当时上市市值很小，估值6亿美金，融2亿美金，上市之后8亿美金”。但为了长远的考虑，腾讯还是选择了在香港上市，“‘夫妻’之间作息时间一致，这样会比较好，会幸福一点”。

　　据悉，首批8家回归A股的“独角兽”企业名单已确定，其中就包括了腾讯、阿里、百度、京东这四家，还有携程、微博、网易以及香港上市的 舜宇光学 。据统计，这8家首批试点公司合计市值规模为 7.85 万亿元人民币，这无疑意味又一场资本盛宴即将来临。

本文为投资界原创，作者：刘全，原文：http://news.pedaily.cn/201803/429167.shtml