摘牌企业赴港样本：新东方在线净利下滑闯关

[ 摘要 ]新东方在线日前已正式通过港交所上市聆讯，并传言计划募资2亿-3亿美元，这一金额较最初的4亿美元募资已有所下调。

21世纪资本研究院 研究员 饶守春

当俞敏洪深陷舆论风波时，新东方在线（H00947.HK）已一只脚迈进了港交所的大门，并有望成为首家实现H股IPO的新三板摘牌企业。

11月21日，位于北京市海淀区东三街2号的新东方大厦依然人来人往，但与12年前新东方（EDU.N）的美股上市相比，这一次新东方在线的赴港上市似乎并没有引起太大的舆论反响。

“没什么变化和影响，以前怎么上班现在还是怎么上班。”一位新东方在线员工笑着对21世纪资本研究院说，“上市是高管要操心的事，和我们其实没太大必然关系。”

日前，新东方在线正式通过港交所上市聆讯，并传言计划募资2亿-3亿美元，这一金额较最初的4亿美元募资已有所下调。

新东方在线市场部负责人以IPO静默期为由，未回应有关公司上市的具体事宜。不过21世纪资本研究院发现，公司2018财年（截至今年5月31日）的净利同比下滑11%，这也许将对其上市后的估值带来一定消极影响。

从新三板到H股

11月21日，新东方大厦南楼正在进行外墙的检修与装饰，与一街之隔的北楼遥相呼应。高耸的脚手架仅保留着大楼正门的自由通行，以方便坐落于此的新东方在线员工正常出入。

“听说了公司（港股）上市的消息，不过没有太关注。”一位恰好经过的新东方在线员工对21世纪资本研究院说，“这段时间来公司也没什么变化，大家工作也还是如常进行。”

与2006年新东方登陆纽交所，成为国内第一家在海外上市的教育企业的风光相比，成立于2005年的新东方在线，原本只是新东方旗下在线教育网站，直至2014年被独立分拆出来，并在2016年变更为股份制公司，为其此后的资产证券化铺平了道路。

也正是2016年，腾讯成为新东方在线第二大股东，通过旗下机构以3.2亿元的代价，获得后者12.29%股权，仅次于新东方集团持股的67.97%。以此计算，彼时新东方在线的估值为26亿元。

今年7月17日，新东方在线向港交所递交了招股说明书，联席保荐人为摩根士丹利、花旗银行和中金公司，正式拉开了公司IPO的大幕。

而在筹划登陆港股之前，新东方在线在新三板市场曾有一段短暂的挂牌经历。

2017年3月，新东方在线于新三板挂牌，证券简称“新东方网”（839896.OC）。挂牌时，新东方CEO周成刚曾公开表示，新东方在线将因此在业务上更具独立性，并在互联网领域做更多拓展，甚至进行收购兼并方面的尝试。

但最终不到一年，2018年2月中旬，新东方在线宣布从全国中小企业股份转让系统摘牌，理由为“公司战略发展需要”。

一位接近新东方在线人士对21世纪资本研究院表示，新东方选择摘牌的原因主要有两个方面，一为挂牌后公司成交量低迷，二则是估值方面不达预期。

Wind资讯数据显示，新东方在线挂牌后的第一笔交易出现在两个月后，成交金额为4944万元，交易方式为协议转让。去年6月交易方式变更为做市后，至摘牌的5个月时间中，新东方在线有成交记录的天数只有28天，且日成交金额最高仅为1263万元。

“成交不活跃就意味着流动性差，一方面机构股东退出有困难，另一方面融资也难，这样继续挂牌的意义也不大。再一个就是成交价并不高，反映到估值上可能也不是很满意。”上述接近新东方在线人士说。

在招股说明书中，新东方在线则写明，“香港为适合我们业务的地点”，“可令我们更方便地接触国际投资者及全球市场”。

估值存压力

根据此前媒体的报道，新东方在线此次登陆港交所，最初原拟募资4亿美元，目前则将募资额度调整为2亿-3亿美元。

对于这一消息，21世纪资本研究院向新东方在线进行求证，但相关负责人表示目前处于静默期，对有关消息暂不作出回应。据悉，新东方在线有可能于本周开展非交易性路演，向公众及全球投资者宣传推介公司。

北京一家私募机构高管表示，新东方在线调低募资额度如果属实，可能是对目前港股市场行情作出的一个较为悲观的预期，以及对公司上市后估值的走势认为存在不确定性。

Wind资讯数据显示，今年以来已先后有6家内地教育机构在港交所成功上市，但与上市首日相比，股价均出现下跌，下跌幅度最大的天立教育（1773.HK）达到54.232%，另外5家中有4家跌幅则超过29%。

“今年以来港股整体行情走势比较低迷，年初至今下跌超过7000点，所以对个股来说影响比较大。不只是教育行业，今年内地一批在香港上市的公司都出现了股价下跌乃至破发的情况。”上述私募高管说。

实际上，在美股的新东方自今年6月中旬以来，股价已出现腰斩。截至11月21日，新东方股价仅为52.88美元/股，与6月12日时的最高点108.23美元/股相比，下跌幅度高达51.14%。

影响新东方在线未来估值的另一因素，是其业绩的不确定性。据其披露的财务报告显示，2016-2018三个财年中，新东方在线虽然营业收入持续增长，分别达到3.34亿元、4.46亿元和6.505亿元，但利润出现波动，分别为5955万元、9921万元和8200万元。

这意味着，在2018财年，新东方在线的利润出现了11%的同比下滑。

21世纪资本研究院了解到，近年来新东方对在线业务频繁进行大规模投入，从各业务线抽调资源加入新东方在线，而在腾讯入股后，新东方在线也在技术层面获得优势。

此外，行业越来越激烈的竞争，也成为新东方在线未来不得不面对的事实。在此次赴港上市中，除新东方在线外，还包括了沪江网、华图教育等多家教育企业。而据艾瑞咨询分析认为，在线教育规模仍将保持40%以上的增长率，直到2020年开始有所趋缓。

“目前教育行业是蓝海，存在很大市场空间，但未来监管趋严是肯定的，如何在这种情况下把握住机遇，是很多教育公司正在面临的问题。有些公司选择上市，也正是因为不知道政策什么时候变化，与其考虑估值的问题，还不如先上市，也好过未来风口关闭再也上不了。”北京一家教育机构的高层说。