深网｜巨型独角兽“蚂蚁”的最后一融

腾讯《深网》作者 孙宏超

2017年年底，阿里巴巴董事局主席马云如此回应蚂蚁金服上市计划：“蚂蚁还没有做好准备。”

2018年6月8日上午，蚂蚁金服宣布了新一轮融资，融资金额140亿美元。除原有股东继续跟投外，包括新加坡政府投资公司、马来西亚国库控股、华平投资、加拿大养老基金投资公司、银湖投资、淡马锡、泛大西洋资本集团等资本成为新增的战略投资者。

现在，蚂蚁金服做好准备了吗？一个简单的数字是，目前中国工商银行市值约2万亿元，蚂蚁金服的估值约为工行的一半，和中国银行的市值大致相等。

今年2月，阿里巴巴与蚂蚁金服联合宣布，阿里巴巴将通过一家中国子公司入股并获得蚂蚁金服33%的股权。4月9日，马云通过内部邮件形式宣布彭蕾卸任蚂蚁金服董事长，蚂蚁金服首席执行官井贤栋将兼任董事长一职，这被马云称作“蚂蚁历史上最重要的领导团队更替”。

这些动作都被外界解读为蚂蚁金服正在为上市做最后的准备工作，蚂蚁金服的内部人士也并不回避这一话题。目前大多数媒体及评论人士猜测蚂蚁金服会在两年内在香港和A股同时上市，港交所行政总裁李小加则对媒体公开表示对蚂蚁金服来港上市有信心，不过蚂蚁金服相关人士拒绝对此类传闻作出任何回应。

但也有相关投资人对蚂蚁金服上市后的前景表示质疑，除了日趋收紧的政策监管和外部竞争环境外，能否保障所有股东利益也是担忧之一，毕竟马云曾有过把支付宝业务从阿里巴巴剥离出来未知会雅虎的先例。

无论如何，这只庞大的“蚂蚁”正走在上市的路上。

万亿估值来自何处

目前蚂蚁金服主流的三种估值方法分别为融资倒推估值、整体PE估值、用户市值估值：

1、融资倒推估值：此前蚂蚁金服曾在2015年和2016年前后完成两轮融资，倒推估值约400亿美元和600亿美元；今年4月，彭博社曾报道蚂蚁金服将以估值1500亿美元融资至少100亿美元，此后融资金额传闻曾上涨之120亿美元，而最后敲定的数字是140亿美元，这或许意味着蚂蚁金服的估值将进一步上涨。

2、巴克莱银行通过预测蚂蚁金服未来三年的整体盈利，2019年时达到55.3亿美元，乘以相对保守的28倍市盈率，估值结果为1550亿美金。

3、国内安信证券采用的是用户市值法，截至2018年4月12日时，PayPal和腾讯每用户市值分别约为391美元和487美元，采用二者每用户市值平均值的70%得到每用户市值约307美元，蚂蚁金服的估值为1597亿美元。

而在三种主流估值方法之外，根据兴业研究发布的《蚂蚁金服：拆分业务架构看估值（下）》中显示，当前市场研究机构对于蚂蚁金服的市场估值只衡量业务边界，忽视了蚂蚁金服以科技重塑信用的金融生态平台的业务属性，在支付、理财、融资、多元金融、征信等几个领域对蚂蚁金服进行评估，2020年蚂蚁金服估值将达到1641亿美元。

技术？金融？投资？

在蚂蚁金服组织的一个相关培训课程中，金融行业媒体的比例要高于科技行业媒体，这似乎也符合近年来外界对蚂蚁金服的定义：一家带有科技属性的金融公司。

但蚂蚁金服却更愿意把自己定位成一家科技公司，或者说是一家科技服务公司。根据此前IncoPat的数据，蚂蚁金服在独立运营五年后，现阶段专利申请数量已经在国内有长足的发展，截止到2016年，蚂蚁金服在国内申请的专利数量已经达到3200件。

数据显示2015年时，蚂蚁金服来自技术服务的收入仅占全部收入的14%，2017年该部分收入占比超越金融服务，占比达到34%，与第一名的支付链接收入逐渐缩小。据路透社消息，蚂蚁金服未来重心将由支付及消费金融转向技术服务，目标是升至65%。

而在获得巨额融资后，蚂蚁金服也表示，融资将用于支付宝的全球化拓展，自主科研投入和全球顶尖人才的招募，从而提升支付宝及其合作伙伴向全球消费者和小微企业提供普惠金融服务的能力。此外，资金也将用于培育新兴市场的本地科技人才，助力当地的数字化转型，让普通民众也能享受数字经济带来的红利。

这并不奇怪。

尽管这家最开始以“信用”为核心诉求的公司名字从支付宝变成蚂蚁金服，还拿了一堆金融行业的牌照。不过在内部，马云早已放弃“如果银行不改变，那我就改变银行”的想法，整个阿里巴巴体系更愿意把自己放在“赋能”的位置上，蚂蚁金服也不例外。而马云的最新表态是：“蚂蚁无意做成一家金融公司。”

在外部，最现实的问题则是估值，目前金融公司的估值大大低于科技公司估值，如果真的被定义为金融公司，无论融资还是上市，对蚂蚁金服都不是一个好消息。

但即便蚂蚁金服越来越“像”一家科技公司，不过和传统意义上的科技公司相比，蚂蚁金服身上强烈的“金融属性”让它无法逃离金融部门的监管。2017年开始，国家金融监管趋严，一行三会等监管机构针对资管行业、银行、公募、保险等出台一系列金融监管政策，曾经的P2P公司们纷纷声称从金融公司转型成科技公司。

蚂蚁金服当然也不例外。

另一个值得关注的是，蚂蚁金服还越来越像一家投资公司。根据《深网》不完全统计，在最近的五年时间里，蚂蚁金服投资接近百家企业，除了传统的金融领域之外，还包括目前的人工智能、企业服务、汽车出行、餐饮、媒体、影视等非金融领域。

目前蚂蚁金服的投资模式主要以和阿里巴巴协同为主，在国内主要以生活消费类为主，如出行领域的ofo、哈罗单车，餐饮领域的饿了么、二维火以及房产领域的蘑菇租房等。除此以外，则是一些科技领域的基础设施公司，如人工智能公司Face++以及3D传感领域企业奥比中光等。

140亿美元的背后

今年4月，蚂蚁金服新一轮融资动作开始浮出水面。融资资料文件显示，蚂蚁金服彼时正在进行增资扩股，融资金额约为90-100亿美元，投后估值1500亿美元。

5月份，据外媒报道，蚂蚁金服的融资目标从此前的100亿美元提升至120亿美元，其目的在于引入中国投资者。5月底，关于蚂蚁金服将进一步提高融资额的消息开始流传，而这个数字最终变成了140亿。

据《深网》了解，本轮蚂蚁金服的投资方不会获得股权，而是获得可转换金融工具，在蚂蚁金服上市IPO后可转化成股票。另外，此轮融资没有任何机构进入蚂蚁金服董事会。

不过有投资者表示，目前蚂蚁金服的估值已经较高，回报率并不高，预计在未来三年获得1.5倍以上回报。而根据蚂蚁金服的投资计划显示，本轮融资的投资者需要进行站队，承诺不投资竞争对手腾讯、京东等，或同意不增持腾讯系公司股份。据悉，本轮融资蚂蚁金服采取了相对比较罕见的“定向邀请制”来确保投资者的“纯洁性”，最后只有十来家国际基金进入“投资者”名单。

但也有投资人对《深网》表示，投资方主要看好阿里巴巴能够提供的其他发展前景以及蚂蚁金服自身的投资项目带来的潜在回报，所以蚂蚁金服的融资最终还是得到了投资方的疯抢。

安信证券分析报告认为，由于大部分被投资公司还处于快速发展阶段，对于蚂蚁金服的利润贡献很小，但资本市场估值已经得到了较高的认可。因此如果考虑蚂蚁金服持有被投公司的股权价值，那么蚂蚁金服的估值水平还能够进一步提升。中信证券分析报告也认为，额外的海外业务增量有望在此基础上继续提升蚂蚁的潜在估值。

在完成巨额融资后，蚂蚁金服的上市之路看起来已经不远了。

在今年阿里巴巴的财报中显示，根据2014年双方签署的战略协议，阿里巴巴将通过一家中国子公司入股并获得蚂蚁金服33%的股权。这意味着蚂蚁金服有了更为确定的股权结构，同时二者将终止高达37.5％的税前利润分享，这意味着蚂蚁金服有了更充沛的现金。

5月4日阿里巴巴财报数据显示在全球，支付宝和合作伙伴们已经服务了约8.7亿活跃用户；蚂蚁小贷的累计贷款金额为6132亿元，历年平均坏账率约为2%；蚂蚁财富目前已经是全球最大的在线理财平台，资产管理金额为2.1万亿人民币，用户平均资产管理规模约为1万元。

问题仍存在

尽管巨额融资落袋为安，但蚂蚁金服正在面对着历史上最强烈的挑战：金融监管日渐趋严，余额宝增速大幅下滑；海外市场进展遇阻，重要收购最终叫停；国内市场各竞争对手在崛起。

数据显示，微信支付已经成为支付宝最强势的竞争对手，某些第三方数据平台甚至已经认定在线下小额支付领域微信支付已经对支付宝完成超越；而在线上，京东、唯品会、拼多多等电商平台都对其带来一定压力。

有淘宝卖家对《深网》表示，因为拼多多的强势挑战，目前淘宝对新用户非常看重，如果卖家完成月新注册有效用户的指标（3到5个），淘宝将提供相当有诱惑力的政策倾斜。

另外，日趋收紧的政策监管也让蚂蚁金服的利润收到影响。因为政策影响，余额宝业务已经几近停滞。2017年5月余额宝将个人账户最高持有额度由100万降低至25万；8月份再次向下调整至10万元；12月，余额宝设立单日购买额度2万元的上限。今年年初，余额宝更是出台新规：一是以后支付宝的余额不再支持自动转入余额宝；二是余额宝也不再支持随时随地的转入，必须早上九点开始抢购。

2月1日，支付宝发布公告称，为防止余额宝货币市场基金规模过快增长并保持长期稳健运行，自2018年2月1日起至3月15日，天弘基金管理有限公司将调整余额宝服务规则，设置每日申购总量。3月15日后，余额宝依然限制每日申购总量，官方表示，为保持余额宝货币市场基金稳健运行，当然仍暂时需要限制，具体恢复时间以余额宝页面提示为准。

4月23日，天弘基金披露天弘余额宝货币市场基金2018年第一季度报告。截至一季度末，余额宝规模为16891.84亿元，较前一季度规模增速进一步放缓至6.9%，当季度增速为成立以来同比最低。

不过在融资前，蚂蚁金服还是收到了一些好消息，支付宝的余额宝陆续引入了中欧、博时、华安、国泰四家基金公司旗下货币基金，分流之后，投资者在支付宝中的余额投资余额宝产品就不受限额（申购）影响了。

蚂蚁金服旗下的借呗、花呗业务也是监管层关注的重点，这是蚂蚁金融旗下最赚钱的两款消费金融产品。根据公开数据，2017年前三季度，“借呗”运营主体蚂蚁商诚小贷净利润44.93亿元，为2016年全年净利润的两倍多。去年年底，现金贷整顿和网络小贷专项整治政策相继出台，借呗选择下调额度、关闭部分用户使用权限，提高开通门槛，进行专项整改。

国内目前政策收紧，而蚂蚁金服一直被马云寄予厚望的海外市场，也遭遇挑战。国内第三方移动支付走向海外，均缺少必须牌照，可是牌照申请起来进度慢且难度高。

支付宝曾试图通过收购打开这一市场，成为全球第三方支付平台。

2017年1月26日，蚂蚁金服以8.8亿美元与速汇金达成并购协议。不过今年年初，阿里巴巴集团旗下公司蚂蚁金服和美国汇款公司速汇金共同宣布，因未能获得美国监管部门的批准，相关并购事宜正式终止。蚂蚁金服还为此向速汇金支付3000万美元解约金。

这本应该是蚂蚁金服全球化战略中至关重要的一步。2016年11月1日，蚂蚁金服宣布，计划到2025年，拥有全球用户20亿，为2000万中小企业提供包括支付、小贷在内的多种普惠金融服务，在此基础上建立以支付、贷款、保险、零售等业务为基础的全球信用体系。

此次收购失败的最核心原因被归结为“政治”，蚂蚁金服的Euronet首席执行官迈克尔·布朗曾公开表示：马云几乎没有机会获得美国的安全许可。

尽管蚂蚁金服在中途曾抛出新的并购邀约，马云也曾与美国总统特朗普当面会谈，但此次海外布局依然宣告失败。

这意味着蚂蚁金服的20亿全球计划目前只能重点从东南亚进行布局，而在这个市场上有些国家的基础设施还很落后，甚至有些银行还无法提供接口，蚂蚁金服将面临一条非常困难的拓荒路。