乐视融资模式解密：很多融资手段本质都是加杠杆

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“由于应对风险经验不足，在风波来的时候，乐视犯了一些错误，资金问题比去年更严重。战略调整将更加聚焦。目前调整力度还是不够，风波远比我们想象的要大。”在6月28日乐视网2016年度股东大会上，贾跃亭表示。

乐视网（300104.SZ）正为越来越严峻的资金问题找寻突破。

6月30日，某中型券商分析师告诉21世纪经济报道记者，“复盘乐视的融资手段，很多融资手段本质上都是加杠杆，而且贾跃亭和弟弟贾跃民的股权质押比例也均达到90%，资金链问题确实很大。”

融资模式解密

根据21世纪经济报道记者梳理数据，自上市以来乐视网直接融资额为92.89亿元，占上市以来募资总额的比例为30.88%，间接融资额为207.88亿元，占比69.12%。

自2010年7月上市以后的三年时间里，乐视网的资本运作并不频繁。乐视网的首次定增融资于2013年9月发起，2014年5月增发上市，当时的融资总额为14.99亿元，此后，乐视网又于2015年发起第二次定增，募集资金总额约48亿元。

值得注意的是，除了前述两次定增外，贾跃亭还频繁通过股权质押的方式进行融资。

数据显示，从2013年4月到2015年10月的三年时间里，贾跃亭和其姐姐贾跃芳累计质押乐视网股份达38次，其中仅2014年就有26次。据2016年年报数据显示，目前贾跃亭所持乐视网股份的质押比例为89.97%，贾跃民的股份质押比例为93.89%。

“乐视的业务布局摊子很大，资金的需求就显而易见，而股权质押借款相对于资本市场融资的程序简单且周期短，从这一点来说质押次数频繁就可以理解。”北京某私募机构人士告诉21世纪经济报道记者。

事实上，股权质押融资是A股市场上十分常见的融资方式。数据显示，目前A股市场中有超3000只个股都参与了股权质押，股权质押标的总市值已超5万亿。

“实际上直接融资、间接融资都是配套的，公司在考虑融资方式时不会单独考虑，比如说发行债券、股权质押、定增等等，可以选择的方式有很多，会综合当时公司的财务状况、经营成果、现金流量等各方面的因素。”6月30日，华南某上市公司董秘告诉21世纪经济报道记者。

然而，从乐视网近年来的资产负债率来看，其自2012年至2015年资产负债率逐步升高，由2012年的56.11%逐步升至2015年的77.53%，在行业中处于较高水平，此后2016年，乐视网资产负债率降为67.48%；此外，5年中乐视网总负债更是逐年增长，从2012年的16.28亿元增长至2016年的217.52亿元。

“一旦面临基本面稍微滞后或者出现变化、市场波动高的时候，杠杆率高带来的风险就会显现，股权质押的部分会有强行平仓的风险。一般来说房地产行业的资产负债率都比较高，此外现在一些轻资产的上市公司资产负债率也比较高，传媒行业则是股权质押的重灾区，股权质押现象确实比较普遍。”前述分析师表示。

高资金杠杆的困局

事实上，高股权质押的风险在很多上市公司身上已经有所显现。

数据显示，今年5月上市公司补充质押的公告数大幅增加，达到了140条，创下历史新高。同时还有勤上股份（002638.SZ）、德豪润达（002005.SZ）等公司因公司股权质押风险较大而申请了停牌。

据勤上股份披露，截至4月25日，控股股东东莞勤上集团有限公司（以下简称“勤上集团”）质押的公司股票占所持公司股票比例为99.03%；实际控制人李旭亮、关联人李淑贤质押的股票占所持公司股份的比例均为100%。截至4月25日收盘，相关股份质押已接近平仓线。

据记者不完全统计，自2015年3月至今，勤上集团股权质押的次数有22次，而为了应对本次平仓危机，勤上集团进行增资扩股，增加8176.65万元注册资本。

同样，德豪润达披露的数据显示，截至5月24日，控股股东芜湖德豪投资有限公司质押的股票占其所持股份总数的98.75%。6月9日，德豪润达复牌，芜湖德豪投资采取追加部分保证金的方式降低质押风险。

某券商在近期研报中再一次特别提及，2016年熔断后，也曾引起达到平仓线的高潮，譬如同洲电子（002052.SZ）终发生实际控制人变更的情况。

在业内人士分析看来，股权质押往往在牛市之际十分活跃，质押规模相较于其他时间也明显增加。

“牛市的时候上市公司股权质押融资多，因为行情好的时候质押率比较高，不过风险就是如果股票下跌，银行或券商会再折价，此外，当股价下跌时，股权质押率高的股东们将最先面临风险，到了平仓线必须及时筹措资金或者追加保证金，否则可能会有强行平仓的风险，给公司的风险就是带来资金链的冲击。”前述私募机构人士表示。

实际上，正是因为有了高股价带来的激励，为了配合股票质押，上市公司往往会有组织资金拉抬股价等措施，做高市值配合质押也成了一种生意模式。

“市场上这种灰色业务并不少，帮助上市股权质押来做高市值可以增加质押的资金，在质押前配合资金拉高股价，这样就能押更多的钱。”前述私募人士告诉21世纪经济报道记者。