内地经济疲软，漫漫寒冬将至（强烈推荐）

演讲：恒隆地产董事长陈启宗

诸位股东：

一如所料，我们营商环境相当艰困。内地整体经济疲弱，零售业尤其奢侈品销售增长进一步放缓。在此情况下，我们的表现可算是符合预期。

举例说，上海的恒隆广场购物商场，其租金收入较去年同期跃升百分之十二，港汇恒隆广场购物商场，租金收入亦上升百分之六。整体计算集团于上海的商场租金收入增长百分之九，租出率稳企于百分之九十九，平均租金升幅接近百分之十。租赁边际利润高企于百分之八十七，投资成本的无杠杆租金回报率上升至百分之四十六。

二线城市的购物商场面对更艰困的环境。以租金收入计算，业绩正在好转的沈阳的皇城恒隆广场租金录得升幅，其在济南的恒隆广场微微回落，但沈阳的市府恒隆广场和无锡的恒隆广场则双双下跌。由于整体零售市道疲弱，各个商场（尤其渖阳的市府恒隆广场和无锡的恒隆广场）均有租金下调压力。

我们自内地业务伊始，一直坚持稳健的基本租金，宁愿牺牲营业额租金部分的上升空间。当市道急升时，我们或许失去一些额外收入，但如今市道艰困时，我们有远远较佳的保障。许多竞争对手自愿或非自愿地，仅要求租户（尤其顶级奢侈品牌）缴付少许基本租金，甚至完全豁免；今天彼等吃尽苦头。

租户零售额是反映购物商场健康的重要指标。我们位于上海及上海以外的商场，在这方面均录得百分之四的增长。在二线城市，无锡的恒隆广场则跃升百分之十五。然而，最后一项数字有必要阐释。法拉利（Ferrari）及玛莎拉蒂（Maserati）两个汽车展厅，佔该物业零售总额近四分之一，倘把其扣除，其租户零售额只属持平。无论如何，在短短数月内售出九十三辆豪华汽车，可见无锡的私人财富甚为丰厚。

我们继续出售已落成的住宅。期内，我们仅售出二十六个单位，对比一年前售出八十八个，营业额减少百分之十七，但由于边际利润较高，营业溢利实质增长百分之四。举例说，九个君临天下单位录得高达百分之八十二的边际利润。

总括而言，本公司的营业总额及营业溢利皆增长百分之三。每股基本盈利保持在港币五角五仙的水平。

过去数月有两件事情对本公司影响深远；其中一件尤其与我们的业务相关，另一件则涉及较广泛的层面。前者为奢侈品牌在中国（包括香港）降价，后者与中国股市暴挫有关。

根据麦肯锡（McKinsey）的资料，中国现占全球每年奢侈品市场约百分之二十份额，金额达三百多亿美元。此外，奢侈品消费正以惊人的速度在中国增长，以致几乎所有的大品牌均涌往中国，带来了一个正在急剧演变的行业。

尽管高端时装租用集团商场仅百分之六的楼面，却提供约百分之十七的租金份额；购物商场则佔我们内地租金总额约百分之八十。数字以外，集团在中国的声誉亦建基于奢侈品销售，其有助带动其他类型的租户，因此我们特别关注这个行业的发展。

多年来，同一奢侈品在中国的售价比欧洲平均高出约百分之二十，因此中国人的奢侈品採购逾百分之六十是在内地以外进行，并因而衍生了在海外购买在内地倒卖的套戥活动。构成这个价格差异的其中一个主因，是北京ZF徵收高昂的进口税。三年前我问一位相关的高级官员：海外採购令ZF损失不菲，为何仍要保持高进口税？对方毫不含糊地表示，当政治时机成熟时，这些进口税便会下调。但迄今此事仍未发生。

管理层当然盼望此等税项下调。此举应会令某一个百分比的海外销售回流，让我们在内地一些顶级商场受惠。只消现时百分之六十的海外交易中有四分之一回流中国，国内市场便可增长约百分之四十。近期部分消费品关税下调，也为我们带来希望。

令我们意外的是，一个顶级环球奢侈品牌于今年三月起在中国降价，而这是永久性降价而非季节性促销。其后不久，其他多个大品牌相继彷效。彼等表面上的理由是令有关产品在中国的价格与世界各地看齐，从而杜绝大幅差价带来的不良后果。我们宁愿ZF削减进口税，皆因此举可惠及所有奢侈品，而非限于少数选择降价的品牌。事实上，本人关注此等品牌的决定，或会妨碍ZF的决策。无论如何,倘消费者支付的价格下降，部分海外销售将有可能回流，这对我们和中国的零售业应是好消息。

接着是一个不太利好的消息：中国股票价格近期连日累周地急跌。当北京ZF去年底开始把大量流动资金注入经济体并导向上海和深圳股市时，我们知道迟早会带来麻烦。我们曾在东亚其他地方目睹很多大跌市，诸如一九七三年、一九八七年一九九七年、二零零零年和二零零八年。尽管每次的肇因或有异，之前必是一片亢奋，然后无可避免地以近乎暴挫告终。这些大跌市甚为可怖，曾经历过的人绝难忘记。然而，内地的投资者从未目睹此景，惟有待其亲身体验方知究竟。

因此，本人对近期中国股灾有以下评论：

首先，每个发展中的经济体及其股市，迟早都会经历这类颠簸，连美国亦曾于一九二九年经历此境。每个稍为成熟的东亚市场莫不有此经历。举例说，今天留意台湾股票的环球投资者不多，但在一九八零年代中至后期，台湾曾是一个狂热市场。内地今天经历类似的大起大落，不应令人感到意外。倘非如此才属反常，这只是市场迈向成熟的正常过程。

部分人或会对北京致力托市的方法和程度不以为然。这同样不应教人意外，历史每每显示：每个ZF倘在其能力范围内，都会竭力救市。中国ZF也许有更多可用的工具，因而用之。

某程度上，股市大幅波动难免损害当地经济，但在绝大部分历史案例中后者均能复苏，中国经济亦将如是。毕竟，北京ZF不仅拥有多种途径可救市，亦有许多方法可刺激增长。诚然，随着中国经济持续开放，难以预测北京可保持这个操控权多久，但就现实而言，彼会竭尽全力复苏经济。

倘最近引导大量民间资金进入股市的实验是为了刺激经济，那是适得其反。此次股灾的无心之得，无疑是让官员学懂何事不该沾手，这应有助他们下趟处理得更为妥善。

另有一个原因，令今次跌市对中国实体经济的损害没有其他地方那麽大，就是中国股市与基本经济的关联性较西方国家为小。中国资本市场有一大部分是与大型国有企业有关；彼等在各自的行业里拥有垄断权或专营权，许多都是财雄势大，其赚钱能力与股市状况无大相干。

再者，与一年前或二零一五年年初相比，今天的中国股市指数仍远远较高。然而，那些近期在股票市场中亏本的股民难免会减少消费。

也许经济的更大隐忧在于楼市疲弱。房地产活动与整体经济约有百分之二十相关。过去中国人人争建楼房，经济遂水涨船高；如今情况逆转，带来的影响亦然。本人过去曾论述此项隐忧，今天其影响更日益显着。这解释了为何全国的贷款需求尽皆疲弱。随着经济活动放缓，创造就业的机会亦减少，这些迹象均令人忧心。

此必为ZF竭尽所能刺激经济之原因。放松银根的旧板斧已不敷应用。基础材料和产能的供应过剩已经出现。