【刚子解读招股书】“万达院线”：票房分账分出来的老大

钛媒体注：随着证监会正式开始在网站上预披露在审企业的招股说明书，轰轰烈烈的IPO大幕正式缓缓拉开。根据证监会相关信息显示，目前在审企业679家，初步计划将于6月底之前陆续全部完成招股说明书的预披露工作。

不过每当看到企业在奔赴上市路上的数百页招股书，你们会不会又感到头大？

为帮助立志于将来从事投行或投资领域的童鞋们尽早接触资本市场，了解在国内A股IPO的游戏规则和审核理念，我们特邀钛媒体作者、中信建投公司副总裁徐显刚（“艺名”刚子），推出【刚子解读招股书】系列钛媒体投资专栏。以下是第一篇，解读万达院线招股书（没错，就是那个“一年靠卖爆米花赚3.9亿”的万达院线！）。

整体而言，万达院线的行业老大地位，基本来自于渠道优势下的电影分账，以及掌握优质片源发行的供需关系不平衡：

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招股说明书预披露时间点大幅提前带来的最直接影响就是，投资者可以在该企业正式IPO审核前有足够时间（按照之前的审核节奏，至少1年）来对拟上市企业的招股说明书进行解读，当然这也为处于灰色地带游走、帮助上市公司解决问题的财经公关公司们带来了大量实实在在的业务。

为帮助立志于将来从事投行或投资领域的童鞋们尽早接触资本市场，了解在国内A股IPO的游戏规则和监管层的审核理念，在钛媒体【刚子解读招股书】专栏，我争取每周用相对固定的篇幅，解读一家拟上市公司动辄四五百页的IPO招股说明书。抛砖引玉，从投资和投行角度分析企业和所处行业，从而能帮助大家逐步梳理国内资本市场的概念和脉络，同时建立起行业分析和股权投资的逻辑框架。文章仅为一家之言，欢迎大家拍砖。

 

一、   争当国内“院线第一股”，万达院线是家什么样的公司？

万达院线，全称是“万达电影院线股份有限公司”，是一家自主投资建设及运营管理影院的电影院线公司，公司主营业务为影院投资建设、院线电影发行、影院电影放映及相关衍生业务（卖品销售、广告发布等）。

该公司采取资产联结、连锁经营的模式开展上述业务，旗下影院均为自有，影院所在物业全部采取租赁方式取得。

刚子解读：值得注意的是，万达院线的保荐券商是中银国际证券有限责任公司，该投行是圈内仅次于中信建投证券，对文化传媒领域有深度理解的少数几个券商之一（另一家院线——金逸影城为中信建投证券保荐承销），相信未来跟监管层的沟通渠道也较为顺畅，可见王健林最终选择中银国际也是经过深思熟虑的。

 

二、   行业地位

万达院线是国内院线绝对的龙头老大，核心竞争优势为——品牌影响力。《招股书》披露包括以下几个方面：

1、市场份额与竞争格局——遥遥领先于竞争对手

截至2013 年底，公司在全国73 个城市拥有已开业影院142 家、1,247块银幕。2013 年，公司实现票房收入31.61 亿元，市场份额约14.52%，观影人次7,780 万人。2009 年至2013 年，公司票房收入、市场份额、观影人次连续五年位居全国首位。报告期内，公司与市场主要竞争对手（按照票房收入、市场份额排名）相关数据如下：

刚子解读：万达院线的市场份额远高于第二名的上海联合和第三名的中影星美，而上海联合与中影星美之间的市场份额差距不大。数据显示，万达院线的行业老大地位十分稳固，而行业老二的争夺则异常激烈。

 

2、产业链上下游——院线和影院是万达院线上市的主要业务环节

我国电影产业链主要包括电影制片、电影发行、院线、影院四个环节，主要参与主体包括制片商、发行商、院线公司和影院。其中，制片商主要负责影片制作；发行商从电影制片商方面获取影片发行权后，主要负责影片在全国范围内的发行和营销；院线公司从发行商处获得电影拷贝后，负责向其所属影院进行发行，并就影片在所属影院放映进行统一安排（按照现有体制，发行商不能直接向影院发行影片）；影院统一按照其所属院线公司的排映计划对影片进行放映。

刚子解读：万达院线实际上处于电影产业链的下游环节。通常来说，处于产业链下游环节的企业往往会面临着产业链上下游的双重挤压，日子并不好过，然而万达则是一个例外。

一方面，万达通过全国范围内万达广场这种城市综合体业态的布局，再加上万达多年来的品牌宣传和影响力，同时不断增加硬件投入从而提升观影体验（IMAX大量引入），吸引了一批忠实的对价格不敏感的刚性消费者，强大的消费者基础反而成为其向电影上游制作和发行公司谈判的筹码；

另一方面，在上游成立了万达影业，成功切入电影制作行业，每年都会推出几部大制作（曾为京城四美的JT是万达影业每部戏不变的绝对女猪脚），万达院线对于万达影业的片子在排片上优先照顾，从而提高了万达院线的整体协同效应。

 

3、行业发展现状——全球增速缓慢，美国份额最大，中国高速增长

根据美国电影协会统计，2012 年全球票房收入347 亿美元，比2011 年的326 亿美元增长6.4%，其中北美（美国及加拿大）依然是份额最大的地区，票房达到108 亿美元，占全球总票房的比例为31.1%。北美地区作为全球电影行业最发达的地区，电影票房已趋于稳定。近6 年来（2007 年至2012 年）复合年均增长率约2.4%。

2011 年，我国电影票房收入131.15 亿元，较上年增长28.93%， 2012 年全国票房收入170.73 亿元，较上年增长30.18%， 2013 年，全国电影票房收入217.69 亿元，较2012 年增长了约28%，基本上保持了每年30%以上的复合增速。

由于国产电影数量和质量稳步提高，影院数量快速增长，越来越多的电影观众选择在影院观影，人们的影院观影习惯正在稳步形成。与此同时，我国城市院线及影院市场发展十分迅速，且在未来几年内，仍将保持高速增长的态势。

2013 年，我国可统计票房影院总数达到3,849 家，全国银幕数达到18,195块。2013 年，全国新增银幕数约5,077 块，平均每天新增13.9 块银幕。截至2013 年末，全国院线数量达到45 条。

刚子解读：又是一个典型的全球增速缓慢，发达国家步入成熟阶段，而中国则方兴未艾的行业，用经典的话语就是“落后的文化精神文明的建设与人民群众日益提高的文化需求之间不协调”导致的行业快速增长红利，这个红利期到底有多长时间不好说，但是一般都是用“平均城镇人口拥有银幕数量”和“人均观影次数”这两个数据来比较，目前来看与欧美等发达国家差距较大，因此“广阔空间，大有作为”。

 

4、市场供求分析——进口片供给严重不足，国产品参差不齐，市场需求逐步增长

我国院线、影院行业的市场供给主要取决于上游电影制片、发行行业的供给情况。国产影片产品虽已初具规模，但真正能够赢得口碑、具备较高商业价值全面满足市场需要和观众文化需求的精品力作整体上仍然较为匮乏。以2013 年为例，全年生产的各类电影总产量达到824 部。据不完全统计，2013 年共有326 部国产片进入影院放映，其中，票房收入亿元以上的国产影片仅有35 部，仅占国产片放映总量的10.74%。

进口片方面，中美双方就解决WTO 电影相关问题的谅解备忘录达成协议，确定中国每年将增加14 部美国进口大片，以IMAX 和3D 电影为主。进口分账影片配额不断增加，进一步丰富和提升了影院放映影片的数量和质量。

市场需求层面，随着国民物质生活水平的提升，人民群众对文化消费的需求稳步提高。与此同时，观众的影院观影需求受高质量影片供应量的影响较大，即“供应创造需求”。

刚子解读：国产片基本处于“1赚2平3小亏4血本无归”的阶段，真正质量上乘的制作不多，国外大片的供应量远小于需求量，迫于数量限制很多大片都不能如期与观众见面，在供给端整体还处于比较混乱的国产电影保护期阶段。需求段则比较简单，生活水平的提高带来的是人们对于文化精神生活的追求，再加上屏幕数量越来越多，需求是逐年增加的。

5、盈利模式——票房分账为主的盈利模式

目前我国电影产业以影片分账模式作为行业利润分配的主要模式，院线、影院行业利润水平的高低与票房分账水平密切相关，而各环节之间具体分账比例的确定主要视供求关系、影片质量、档期和类型等市场因素而定。

刚子解读：经典分账模式，作为院线和影院一方，通常可以获得票房分账的57%。

6、行业发展前景——人民生活水平提高，数字化和3D普及，政策鼓励支持，行业高速增长

我国城镇居民家庭平均每人全年教育文化娱乐服务支出已从2000 年的628 元，增长到2012 年的接近2,034 元，复合年均增长率超过10%。在国家拉动内需的政策推动下，人民群众用于文化娱乐消费的支出还将持续增长。由于我国人口较多，平均城镇人口拥有银幕数量和人均观影次数与欧美等发达国家差距较大，因此，我国影院终端仍有巨大提升空间。

伴随着数字技术在电影产业的渗透与普及，数字3D 和巨幕电影成为数字电影发展的新动力。近年来，数字3D 和巨幕电影的产出不断增加，不仅拉动了票房收入的增长，也使得全国影院掀起投资建设3D 和巨幕影厅的热潮。

在2009 年7 月，国务院召开常务会议，原则通过了《文化产业振兴规划》，标志着把文化产业振兴提升到了国家战略的高度。《文化产业振兴规划》指出，我国要发展重点文化产业，培育骨干文化企业，并加大对文化产业的金融支持。

经中国社科院文化产业发展报告课题组研究，在人均GDP 超过3,000 美元时（2009 年，我国人均GDP 达到25,575 元，按同期汇率折算超过3,500 美元），按照国际标准计算，文化消费支出总量应该达到40,000 亿元以上，而根据2010年数据统计只有10,000 亿元左右。这从一个侧面反映出我国居民文化娱乐消费潜力还很大，产业需求还将进一步上升。

刚子解读：电影行业未来发展前景广阔，尤其是一方面随着国内生活水平的提高，人民群众可支配收入大大增加，另一方面光大人民群众对于文化消费的需求也在逐步提高，从而为提供文化消费服务的行业和公司带来千载难逢的机遇，这其中有核心竞争力和行业先发优势的企业往往能够脱颖而出。

（本文首发钛媒体，请继续期待解读万达院线招股书的续篇）

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