深挖A股一季报：服务业已深蹲，反弹即将来临

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图片来源@视觉中国

文丨苏宁金融研究院，作者丨苏宁金融研究院研究员陆胜斌

A股一季报尘埃落地，你是跟着“狼群”吃上了肉，还是掉进了亏损的巨坑？

截至5月10日，A股3827家上市公司中已有3822家发布一季报。其中，有1318家归母净利润同比上升，占比仅为34.5%；有1212家出现净亏损，占比近三分之一，创历史最高值；一季度全A归母净利润同比增速为-23.5%（见图1）。

深挖A股一季报：服务业已深蹲，反弹即将来临

在新冠疫情冲击、原油价格暴跌、全球经济疲软等因素的影响下，封锁措施对企业经营造成了极大的影响。比较来看，今年一季度的利润回撤仅次于2018年四季度业绩大洗澡时的同比下跌43%，疫情对于实体经济的不利影响从一季报中可见一斑。从净利润同比分布来看（见图2），一季度呈现出了明显的左偏、厚尾的特征，有912家企业同比下降超过100%。

深挖A股一季报：服务业已深蹲，反弹即将来临

分板块来看（见表1），主板仍贡献着A股的主要盈利，占比超九成；科创板企业盈利逆势上涨，在所有板块中脱颖而出，归母净利同比增速达14.1%；创业板归母净利同比下滑最为显著，达-25.2%。值得关注的是，创业板指是一季度唯一上涨的大类指数，受到市场热捧，估值水平进一步提高。

分行业来看（见图3），企业盈利分化显著。一季度，表现较好的行业为农林牧渔、国防军工、综合；表现较差的行业为休闲服务、交通运输、计算机。为了更好地挖掘投资机会，下文将剥茧抽丝，深入探讨上述行业业绩突出或异常的原因，用以判断是否有反转的可能。

猪周期延续，疫苗股雄起

一季度，农林牧渔傲立群雄，净利润同比增速为392%，指数涨幅为15.49%（指数涨幅截至2020年5月1日，以下相同）；业绩较好是受益于去年一季度的低基数、去年二季度起猪价持续上涨对产业链上下游的传导；而股价表现较好主要是受益于疫情之下市场对粮食安全的关注。仔细观察细分行业（见表2），其中表现最好的为饲料、畜禽养殖，一季度的净利润占农林牧渔板块超86%；这两个细分子行业的股价在2019年涨幅也居前。

饲料行业中（见表3），表现最为亮眼的为唐人神、大北农、天康生物，这些主营饲料的企业均涉及生猪养殖，受到生猪养殖规模变化的驱动。饲料行业当前集中度不高，可关注龙头企业或者积极向下游养殖扩张的相关企业。

畜禽养殖行业中（见表4），表现最亮眼的是牧原股份、温氏股份、新五丰，主要受益于去年开始的超级猪周期、猪肉价格上涨。当前猪肉价格自3月份以来持续下降，但今年前三个季度生猪仍将供不应求，因此随着能繁母猪存栏量的持续回升，未来该行业的业绩将转为销售量驱动。

除此之外，值得关注的是动物保健行业，受2019年生猪存栏量大幅下降的影响，该细分行业需求萎缩明显，但禽用产品表现亮眼，今年以来随着生猪存栏量的不断回升，猪用疫苗业务也不断恢复，该细分行业业绩有望继续反弹。

逆周期的军工，稳增长的航空

一季度，国防军工净利润同比增速为133%，指数涨幅为5.97%；该行业受疫情冲击有限，与宏观经济周期的相关性较低，较易走出独立行情。仔细观察细分行业，其中表现最优的为船舶制造（净利同比增速392%）、航空装备（60%）。

船舶制造中业绩极其分化，只有中船防务（净利同比1644%，股票涨幅1.22%）和天海防务（369%，-6.57%）有较好的表现，其他公司净利润均出现了大幅度的减少。虽然中船防务和天海防务业绩表现较好，但是整体股票表现不尽如人意，其中，中船防务出售资产获得33.9亿元投资收益，剔除后实为亏损。整体来看，船舶制造业绩低迷，短期看难有改善，南北船合并有助于改善造船企业产能过剩的问题。

航空装备方面（见表5），业绩表现较好的为航发动力、中航电子、中航沈飞、新研股份。其中，中航沈飞取得3.75亿政府补助，对航空装备板块13.12亿的总利润产生较大影响；新研股份2019年年报和2020年一季报均出现亏损，因子公司净资产为负，计提了商誉减值15.3亿元。总体来看，航空装备业增长稳定，受疫情冲击影响较小。

服务业已深蹲，反弹即将来临

一季度，休闲服务净利润同比增速为-152%，在所有行业中表现最差，指数涨幅为-2.73%。受全国封城、避免人员流动和聚集等措施的限制，传统春节旅游受到严重打击，休闲服务业受冲击最为显著，一季度指数跌幅为20.08%，但4月份随着国内经济的复苏，股票市场情绪回暖，休闲服务上涨了21.71%。仔细观察细分行业（见表6），受影响最大的为餐饮（-2044%）和酒店（-272%）。

餐饮业只有三家上市公司，其中全聚德（-932%，-10.09%）和西安饮食（-323%，8.45%）2019年年报和今年一季报均出现明显下滑。

酒店行业方面（见表7），一季度酒店入住率最低降至10%以下，受刚性成本支出的影响，酒店业绩全线下挫。

值得注意的是，为了应对疫情冲击，酒店企业降本增效，整体费用率同比下滑三分之一，其中主要是销售费用率的大幅下降。当前，酒店复工持续进行，龙头企业首旅酒店和锦江酒店复工率均超过90%，与此同时，均将扩充酒店规模，其中首旅酒店预计新开800-1000 家，锦江酒店预计新开1600家。疫情之下，能够化危为机的企业将迎来业绩的爆发，建议关注并购整合、提高市占率的龙头企业。

疫情冲击对于休闲服务板块的不利影响已经被市场充分消化，未来的关注重点将是复苏进度与市场的预期差。国内疫情已经基本控制，餐饮业、国内旅游相关的酒店、景点等将率先复苏，但仍需警惕涉及海外旅游的公司。

交运看需求，航运靠原油

一季度，交通运输净利润同比增速为-120%，指数涨幅为-11.59%。仔细观察细分行业（见表8），分化较为明显，其中受影响最大的为航空运输、公交、高速公路和机场。

航空运输方面（见表9），航空公司因飞机大量停飞导致营业收入大幅下滑，经营活动现金流显著恶化，折旧、人力等固定成本开支产生极大拖累，海航、南航、东航、国航四大航空公司亏损金额均进入A股前十。民营航空公司的业绩表现好于国有航空公司，主要是客座率和成本管控效率较高。随着商务出行、旅游需求的复苏，以及油价下跌带来的成本下降，航空业业绩将出现拐点；但受到经济下行的压力和消费意愿的压制，平价航空预期将具有相对超额收益。

高速公路方面（见表10），受免收通行费政策的影响，各企业营业收入均出现腰斩，其中山西路桥营收同比下降达82.6%。5月6日起，全国收费公路恢复收费，但总体来讲难有超预期反弹。

航运在交通运输业中一枝独秀，归母净利逆势同比增29.1%，主要原因是全球原油价格暴跌，导致VLCC需求大增，一季度 VLCC 中东至中国航线运费均值同比上涨超160%，其中招商轮船和中远海能受益明显。

疫情催生信息化，政策助力国产化

一季度，计算机净利润同比增速为-118%，指数涨幅为11.76%，业绩不佳主要是因为下游客户复工复产延迟，部分订单延期交付；2019年计算机净利润同比增速为-9.8%，指数涨幅为47.53%，业绩下滑主要是因为商誉大幅减值。虽然业绩持续恶化，但是市场对于计算机行业持续看好，当前估值为2007年以来最高位。值得关注的是，计算机板块一季度营收和净利占比历来占全年比重均不超过20%，因此后续业绩表现将对全年产生较大影响。

计算机行业上市公司较多，选取细分领域龙头公司（见表11）进行分析。受新冠疫情的冲击，线上办公、线上教育和线上医疗等需求快速增加。为降低线下门诊交叉感染的风险，医疗信息化将维持行业高景气度，预计行业内的订单将依旧维持快速增长。金融科技龙头企业一季度业绩表现亮眼，均录得正增长。自主信息创新对我国国家安全至关重要，为了避免被美国卡住华为、中兴的类似事件发生，以及中美贸易战的长期性和严峻性，国产替代化刻不容缓，该板块将会持续受到市场关注。

总结

每当见证历史，我们不仅仅需要留下对历史的敬畏，更要从中挖掘出历史的价值，回顾一季度，笔者的投资笔记上又多了一些新的想法：

1、危机之中，有危有机，不能只被恐惧支配，而忘了万事万物均有两面性。疫情催生了在线消费、教育和办公等，而石油危机利好存储与油轮。
2、市场永远在交易预期，而不是交易现实。每当定期报告发布时，也是市场调整预期之时。
3、就算某个行业出现了系统性的风险，也不见得所有细分行业均失去投资机会。虽然交通运输业全面受挫，但航运业异军突起。
4、冲击之后，往往会出现行业龙头的兼并整合，从而加强头部竞争力，需关注有健康现金流和逆势扩张的企业。